eQ:n Q3-tulos alitti odotuksemme tuottosidonnaisten palkkioiden johdosta. Myös yhtiölle elintärkeä Private Equity -uusmyynti jäi kvartaalilla heikoksi. eQ ilmoitti aamulla myös ostavansa pohjoismaisen kiinteistövarainhoitaja Genestan. Alustavasti kauppa vaikuttaa strategisesti järkevältä ja arvostustaso ei päätä huimaa.

Tuottopalkkioiden puute jätti tuloksen alle odotusten

eQ:n liikevaihto oli suunnilleen vertailukauden tasolla 14,9 MEUR:ssa ja se jäi selvästi 16,5 MEUR:n ennusteestamme. Alitusta selittävät tuottosidonnaiset palkkiot, joita yhtiö kirjasi selvästi odotuksiamme vähemmän. Myös tuottopalkkioiden kassavirta jäi vaisuksi, ja tämä heijastelee hidastunutta irtautumisaktiviteettia. Jatkuvat palkkiot olivat odotetusti täysin linjassa ennusteidemme kanssa.

Kiinteistörahastojen vaikean tilanteen vuoksi eQ:n uusmyynti lepää nykyisellään täysin Private Equity -tuotteiden varassa. Kvartaalin aikana varainkeruu yski kuitenkin pahasti, ja laskelmiemme mukaan Q3:n PE-uusmyynti jäi ainoastaan noin 15 MEUR:n tasolle, kun odotuksissamme oli noin 70 MEUR:n myynti. Yhtiö on kuluvan vuoden aikana kerännyt PE-rahastoihinsa yhteensä 312 miljoonaa euroa, mikä on sinänsä hyvä suoritus nykyisessä markkinassa. Muistutamme kuitenkin, että eQ tarvitsee noin 300 MEUR:n uusmyynnin vuosittain, jotta PE-rahastojen hallinnointipalkkiot pysyvät edes paikallaan. Jotta PE-rahastot vetäisivät koko konsernin selvään kasvuun, pitäisi uusmyynnin olla merkittävästi nykyistä korkeammalla tasolla.

Kannattavuus säilyi erinomaisella tasolla

Konsernin liikevoitto oli 7,2 MEUR, jääden liikevaihtoalituksen seurauksena 8,0 MEUR:n ennusteestamme. Yhtiön kulutaso oli Q3:lla kautta linjan positiivinen yllätys ja tämä yhdessä odotuksia parempien oman taseen sijoitustuottojen kanssa johti selvästi odotuksia parempaan liikevoittomarginaaliin (48,1 % vs. 43,5 %).

Hallinnointipalkkioiden suunnat pysyvät vastakkaisina

eQ toisti kuluvan vuoden näkymänsä odotustemme mukaisesti. Yhtiö ennakoi edelleen, että kiinteistörahastojen hallinnointipalkkioiden arvioidaan laskevan ja PE-palkkioiden kasvavan. Raportilla ei odotetusti avattu tarkemmin kiinteistörahastojen lunastusten määrää tai syitä perinteisen varainhoidon isoihin lunastuksiin Q2:n ja Q3:n aikana.

Genesta-kauppa avaa ovia kansainvälisille markkinoille

eQ tiedotti aamulla myös ostavansa pohjoismaisen kiinteistövarainhoitaja Genestan koko osakekannan. Genesta hallinnoi kolmea kiinteistörahastoa, joiden yhteenlaskettu varallisuus on noin miljardi euroa. Huomautamme, että AUM on kohtalaisen iäkästä ja yhtiön tuorein rahasto on vuodelta 2021. Yhtiö työllistää 30 henkilöä Tukholmassa, Helsingissä, Oslossa, Kööpenhaminassa ja Luxemburgissa. Pääomat tulevat institutionaalisilta sijoittajilta, ja yhtiöllä on tiedotteen perusteella erittäin tiivis asiakaskunta, ja pääomat tulevat vain reilulta 20 asiakkaalta. Genestan 2025 liikevaihto oli 9,6 MEUR (2024 9,1 MEUR) ja liikevoitto 2,7 MEUR (2,5 MEUR). Tässä vaiheessa meillä ei ole tietoa liikevaihdon rakenteesta, mutta arvioimme sen olevan pääosin jatkuviin palkkioihin pohjautuvaa, sillä tuottopalkkiot ovat viime vuosina olleet sektorilla kiven alla. Kaupan odotetaan toteutuvan viimeistään Q1'27 aikana, ja 2025 numeroilla laskettuna sillä olisi hieman yli 5 %:n positiivinen EPS-vaikutus.

Yrityskaupan velaton kokonaisarvo nousee enintään 15,5 MEUR:n tasolle, mikä muodostuu 11,5 MEUR:n peruskauppahinnasta ja maksimissaan 4,0 MEUR:n ehdollisesta lisäkauppahinnasta. Lisäkauppahinta huomioiden kaupan EV/EBIT-kerroin on noin 6x. Kauppa rahoitetaan puoliksi käteisellä ja puoliksi eQ:n osakkeilla. Suhtaudumme alustavasti kauppaan positiivisesti, sillä se avaa eQ:lle väylän kansainvälisille markkinoille ja se vahvistaa yhtiön kiinteistöliiketoimintaa. Samalla kuitenkin huomautamme, että Genesta on kärsinyt samoista kiinteistösektorin haasteista kuin eQ, ja palkkioiden jatkuvuuteen sekä uusmyyntiin liittyy selkeää riskiä. Lisäksi toimialalle tyypillisesti avainhenkilöriskit ovat huomattavat. Kaupan matala arvostuskerroin kuitenkin kompensoi näitä riskejä. Lopulta kaupan onnistumisen määrittää kansainvälisen uusmyynnin onnistuminen.