NYAB lyhyesti

NYAB on pohjoismainen yhtiö, joka kehittää, rakentaa ja ylläpitää kestävää yhteiskuntaa energia-, teollisuus- ja infra-alalla. Yhtiö tarjoaa kokonaisvaltaisia ratkaisuja hankkeen koko elinkaaren ajalle varhaisen vaiheen suunnittelusta rakentamiseen ja ylläpitoon sekä julkisen että yksityisen sektorin asiakkaille.

Yhtiöllä on kaksi liiketoimintasegmenttiä: Rakennustoiminta (Civil Engineering, Ruotsi ja Suomi) ja Konsultointi (Consulting, pitkälti Norja).

Luulajan juurista pohjoismaiseen kokoluokkaan

1990 NYAB:n edeltäjän Nyanläggarna i Luleån perustamisvuosi

2024 Listauksen siirto Suomesta Ruotsiin

547 MEUR (346 MEUR) Raportoitu liikevaihto 2025 (raportoitu liikevaihto 2024)

31 MEUR (25 MEUR) Raportoitu liikevoitto 2025 (raportoitu liikevoitto 2024)

1 026 Henkilöstömäärä vuoden 2025 lopussa (492 vuoden 2024 lopussa)

65 % / 35 % Liikevaihdon jakauma yksityisen ja julkisen sektorin välillä

67 % / 15 % / 14 % / 5 % Ruotsin, Norjan, Suomen ja muiden osuus liikevaihdosta vuonna 2025

Yrityskuvaus

Pohjoismainen urakoitsija, erikoistumisaloina infra, energia ja teollisuus

NYAB on erikoistunut urakoitsija sekä projektien ja palveluiden tarjoaja infrastruktuuri-, energia- ja teollisuusrakentamisen aloilla. Yhtiö toimii Ruotsissa, Suomessa ja Norjassa sekä pienessä määrin tietyillä kansainvälisillä markkinoilla.

NYAB on alun perin perustettu vuonna 1990 Luulajassa, Ruotsissa, ja se toimi ensimmäiset kaksi vuosikymmentään vaatimattomassa mittakaavassa. Vuodesta 2010 eteenpäin vahva orgaaninen kasvu ja useat tarkoin valitut yritysostot muuttivat yhtiötä. Ratkaiseva askel oli vuonna 2022 suomalaisen Skarta Groupin kanssa toteutettu käänteinen IPO, joka kasvatti NYABin kokoa merkittävästi ja antoi sille nykyisen muodon yhdessä Dovre-yritysoston kanssa vuonna 2025. Tämän matkan aikana liikevaihto kasvoi vuoden 2011 noin 2 MEUR:sta 547 MEUR:oon vuonna 2025.

NYAB työllistää noin 1 000 henkilöä, joista noin 85 % on toimihenkilöitä (insinöörejä, työmaapäälliköitä ja projektipäälliköitä). Tämä heijastaa NYABin ydinosaamista eli urakoiden voittamista, projektien hallintaa ja rakennustöiden valvontaa, kun taas fyysinen rakennustyö on pitkälti alihankkijoiden vastuulla.

Kaksi segmenttiä kattaa projektin koko elinkaaren

NYAB tarjoaa valituilla toimialoillaan suunnittelu-, rakennus- ja kunnossapitopalveluita erikoistuen haastaviin ja monimutkaisiin projekteihin. Konsultointi-segmentti on vahvistanut NYABin kyvykkyyksiä suurten hankkeiden hallinnassa ja suunnittelussa, kun mukaan tulivat konsultointipalvelut, henkilöstövuokraus ja neuvonantoratkaisut. Näin yhtiö voi tukea asiakkaita varhaisista hankevaiheista koko elinkaaren ajan.

NYAB palvelee sekä julkisen että yksityisen sektorin asiakkaita. Perinteisesti julkinen sektori on hallinnut liikevaihdon jakaumaa (60/40 vuonna 2024), mutta vuonna 2025 painopiste siirtyi yksityiselle sektorille (35/65). Taustalla olivat Dovren pitkälti yksityiselle sektorille suuntautuvan konsultointiliiketoiminnan yhdistäminen ja yksityisen energia- ja teollisuussektorin töiden suurempi osuus. Tämä on mielestämme enemmän suhdannevaihtelua kuin rakenteellinen vetäytyminen julkisista urakoista, ja johto on todennut tavoittelevansa ajan myötä noin 50/50-jakaumaa. Myös viimeaikainen tilauskertymä osoittaa takaisin julkisiin asiakkaisiin: Svenska kraftnätin Letsi–Svartbyn 400 kV:n voimajohdon vaiheen 2 sopimus (n. 142 MEUR) ja Uppsalan raitiotiehanke (NYABin osuus n. 294 MEUR). Molemmat toteutetaan julkiselle asiakkaalle, ja käsittelemme niitä tarkemmin myöhemmin raportissa.

Rakennustoiminta: ydin infrassa, energiassa ja teollisuudessa

Rakennustoiminta on NYABin suurin segmentti, ja sen osuus vuoden 2025 liikevaihdosta oli 79 % (Konsultointi 21 %). Segmentti toimii konsernin kolmella ydinalueella: Infrastruktuuri, energia ja teollisuus.

Infrastruktuurisektorilla (35 % liikevaihdosta) tyypillisiä hankkeita ovat muun muassa tietyöt, rautatiet, sillat sekä vesi- ja jätevesijärjestelmät. Tyypillinen asiakas on esimerkiksi kunta, joka vastaa infrastruktuurista ja yhdyskuntasuunnittelusta. Kunta tarvitsee uuden sillan parantaakseen liikenteen sujuvuutta ja lyhentääkseen matka-aikoja. Pääurakoitsijana NYAB vastaa sillan suunnittelusta ja toteutuksen suunnittelusta keskittyen kestävyyteen ja tehokkaaseen rakentamiseen, valvoo materiaalinkäsittelyä ja logistiikkaa, varmistaa määräysten ja aikataulujen noudattamisen sekä toimittaa kestävän ja vähän huoltoa vaativan rakenteen. Ydinalueen avainasiakkaita ovat Trafikverket, Luulajan kunta ja Stockholm Vatten och Avfall.

 

Energiasektorilla (54 %) NYAB on erikoistunut sähköverkkojen ja sähköasemien rakentamiseen sekä tuuli- ja aurinkovoimaprojektien kehittämiseen, suunnitteluun ja toteutukseen. Tyypillinen asiakas voisi olla esimerkiksi kantaverkkoyhtiö tai energiayhtiö, jonka on laajennettava verkkokapasiteettia ja parannettava energianjakelun luotettavuutta. Pääurakoitsijana NYAB vastaa sähköasemien suunnittelusta ja rakentamisesta, asentaa suurjännitevoimalinjoja, päivittää olemassa olevaa infrastruktuuria tukemaan kasvavia kuormitusvaatimuksia ja varmistaa saumattoman integroinnin valtakunnanverkkoon. Lisäksi NYAB vastaa logistisesta koordinoinnista ja teknisestä toteutuksesta tarjoten tehokkaita ja tulevaisuudenkestäviä energiaratkaisuja, jotka täyttävät viranomaisten ja ympäristön asettamat vaatimukset. Tärkeitä asiakkaita energiasegmentissä ovat Vattenfall, Svenska Kraftnät, Fingrid ja Aker BP.

 

Teollisuussektorilla (11 %) NYAB rakentaa räätälöityjä teollisuustiloja tuotanto- ja logistiikkayrityksille sekä toteuttaa myös vaativia projekteja, kuten bio- tai lämpövoimaloita. Tyypillinen asiakas voi olla esimerkiksi kaivosalan toimija, joka pyrkii laajentamaan tuotantokapasiteettiaan rakentamalla uusia laitoksia ja parantamalla olemassa olevaa infrastruktuuria. Pääurakoitsijana NYAB rakentaa uusia rakennuksia ja prosessilaitoksia kapasiteetin lisäämiseksi, parantaa kuljetusreittejä kuten sisäisiä teitä ja rautatieyhteyksiä, asentaa ympäristömääräysten mukaisia veden- ja jätteenhallintajärjestelmiä sekä varmistaa projektin etenemisen ja turvallisen toteutuksen sovituissa aikatauluissa. Keskeisiä asiakkaita ovat LKAB, SSAB, Boliden ja Stora Enso.

Konsultointi: neuvonanto- ja projektihenkilöstöä Norjaan ankkuroituna

Konsultointi-segmentissä (21 %) NYAB tarjoaa suurten hankkeiden hallinta- ja neuvonantopalveluita sekä hankeammattilaisia henkilöstövuokrauksena. Norja on päämarkkina-alue, mutta Projektihenkilöstö palvelee myös kansainvälisiä asiakkaita. Asiakkaat ovat pääasiassa yksityisiä toimijoita, minkä lisäksi Norjassa tehdään julkisen sektorin neuvonantotyötä. Hankehallinnan keskeisiä loppumarkkinoita ovat energia, liikenne ja rakentaminen. Projektihenkilöstössä vastaavat markkinat ovat energia (esim. öljy ja kaasu), infrastruktuuri ja teollisuus.

Uusiutuvan energian yhteisyrityksen strateginen arviointi käynnissä

Rakennustoiminta- ja Konsultointi-segmenttien lisäksi NYAB omistaa yhdessä CapMan Nordic Infrastructure II -rahaston kanssa yhteisyritys Skarta Energyn. Vuonna 2022 perustettu yhteisyritys keskittyy uusiutuvien energiahankkeiden kehittämiseen. NYABin omistusosuus on laimentunut viime vuosina, koska yhtiö ei ole osallistunut rahoituskierroksille. Osuus on pienentynyt 20,9 %:iin, ja sen kirjanpitoarvo taseessa on noin 17 MEUR. NYAB on todennut, että sen osuus yhteisyrityksestä on tällä hetkellä strategisessa arvioinnissa.

Ruotsi johtaa, joustavuutta yli rajojen Pohjoismaissa

NYABilla on erityisen vahva jalansija Pohjois-Ruotsissa ja -Suomessa, joissa yhtiöllä on syvät juuret. Alueellinen keskittyminen tekee maiden välisestä yhteistyöstä ja resurssien kohdentamisesta tehokasta: jos yksi markkina hidastuu, NYAB voi siirtää työvoimaa yli rajojen. Pirstoutuneilla tai irrallisilla markkinoilla tämä olisi paljon vaikeampaa. Rajat ylittävä yhteistyö vaikuttaa myös suoraan siihen, miten maayksiköiden kannattavuutta tulisi tulkita. Jos esimerkiksi Ruotsin kysyntä on vahvempaa kuin Suomen, kuten tällä hetkellä, NYAB voi siirtää suomalaiset resurssinsa ruotsalaisiin hankkeisiin. Tällöin Suomen yksikkö vastaa edelleen niihin liittyvistä henkilöstökuluista, mutta vastaava liikevaihto kirjataan Ruotsiin. Järjestely optimoi koko konsernin käyttöastetta, mutta heikentää mekaanisesti Suomen yksikön raportoitua kannattavuutta ja kaunistaa vastaavasti Ruotsin lukuja. Tämän vuoksi pidämme mielekkäämpänä arvioida Rakennustoiminta-segmentin kannattavuutta kokonaisuutena kuin tulkita Ruotsin ja Suomen erillisiä katteita yksittäisinä ajanjaksoina.

Maltillisempaa suhdannevaihtelua kuin rakennusmarkkinalla yleensä

Rakennusala on altis talouden suhdanteille, ja NYABin liikevaihto on pääosin hankeluonteista, mikä tuo liiketoimintaan syklisiä piirteitä. Infra- ja energiarakentaminen ovat kuitenkin olleet selvästi vähemmän suhdanneherkkiä kuin muu rakennusmarkkina ja erityisesti asuntorakentaminen, jossa NYAB ei toimi lainkaan. Yhtiön loppumarkkinoiden kysyntää ohjaavat kiinteistösuhdanteen sijaan sähköistyminen ja verkkokapasiteetti, julkisen liikenteen infrastruktuuri, puolustus ja lakisääteiset kunnossapitotarpeet. Osa kysynnästä tulee viranomaisilta ja energiayhtiöiltä, joiden investointiohjelmat perustuvat monivuotisiin suunnitelmiin eivätkä ole tiukasti sidoksissa vallitsevaan taloustilanteeseen. Suuret infrahankkeet ja -investoinnit ovat usein julkisen sektorin liikkeelle panemia, eikä niiden kysyntä riipu juurikaan talouden tilanteesta (esim. ratahankkeet). Talouden heikentyessä valtiot ja kunnat käynnistävät usein elvytystä, mikä tuo liiketoimintaan jopa vastasyklisiä piirteitä.

Julkisen sektorin puskuri on kuitenkin nykyään pienempi kuin NYABin historia antaisi olettaa, kun julkisen ja yksityisen liikevaihtojakauma siirtyi vuonna 2025 tasolle 35/65. Yksityinen puoli on liiketoiminnan syklisempi osa, sillä teollisuuden ja energia-alan investoinnit riippuvat asiakkaiden omista pääoman kohdentamispäätöksistä ja niitä voidaan lykätä tai perua. Odotamme myös heikomman suhdanteen tai laskevan asuntomarkkinan kiristävän kilpailua hankkeista NYABin markkinoilla, kun lähisegmenttien urakoitsijat hakevat volyymia muualta – kuten vuonna 2023 nähtiin.

Markkinan syklisyys ja yhtiötason liikevaihdon vaihtelu kannattaa erottaa toisistaan. Projektiliiketoiminnan luonteen vuoksi NYABin liikevaihto vaihtelee enemmän kuin taustalla oleva markkina, mikä johtuu yksittäisten hankkeiden ajoituksesta ja siitä, kuinka nopeasti esityösopimukset muuttuvat toteutussopimuksiksi. Suurten hankkeiden päättyessä yhtiön on siis pystyttävä korvaamaan ne, jotta liikevaihto pysyisi vähintään ennallaan.

Kausiluonteisuus on suurta, mutta vähentynyt vuosien varrella

Samaan suuntaan vaikutti tammikuussa 2025 toteutettu Dovren projektihenkilöstöliiketoiminnan ja Norjan konsultointiliiketoimintojen osto, sillä tuntiperusteinen konsultointi on vain vähän kausiluonteista. Kausiluonteisuus on näiden toimien ansiosta vähentynyt jonkin verran, mutta se määrittää edelleen tulosprofiilia.

Kassavirta noudattaa omaa rytmiään. Käyttöpääoma kasvaa rakennuskauden aikana ja saavuttaa huippunsa kesällä. Sen jälkeen se purkautuu kohti vuodenvaihdetta, kun hankkeet valmistuvat ja viimeiset maksuerät laskutetaan. Kassan kertymisen kannalta vahvimmat neljännekset ovat siis Q4 ja Q1.

Liiketoimintamalli

Lisäarvoa tuoviin hankevaiheisiin rakentuva pääomakevyt malli

NYABin liiketoiminta perustuu hanketoimituksiin. Rakennusliiketoiminnassa yleisin asiakassopimus on kokonaisurakkasopimus (all-in-sopimus), jolla NYAB toimittaa hankkeen asiakkaalle yhtenä kokonaisuutena (käsitellään yhtenä suoritevelvoitteena). Kokonaisurakka-nimitys kertoo kuitenkin toimituksen laajuudesta eikä hinnoittelutavasta: tällaiset sopimukset voidaan hinnoitella joko kiinteällä hinnalla tai yhteistoiminnallisilla, kustannusperusteisilla ehdoilla. Portfolion kiinteähintaisessa osassa yhtiö arvioi ennen tarjouksen jättämistä tarvittavan ajan ja resurssit, materiaalit ja alihankinta mukaan lukien. Kulutehokkuus ja budjettilaskelmien tarkkuus ovatkin mallin keskeisiä kulmakiviä. Kustannusten nousulta suojaudutaan pitkälti korvausvaatimuksin, ei automaattisin mekanismein: hankkeen aikana sovitut lisä- ja muutostyöt sisällytetään transaktiohintaan, ja muuttuviin vastikkeisiin kuuluu sakkoja ja lisämaksuja. Käsityksemme mukaan osassa sopimuksia on myös indeksiehtoja – esimerkiksi useimmissa Trafikverketin urakoissa on polttoaineindeksi. Ne eivät kuitenkaan suojaa täysimääräisesti esimerkiksi materiaalien hinnannousulta, kuten vuosien 2022–2023 kustannusinflaatio osoitti. Korvauksista neuvotellaan pitkälti jälkikäteen, mikä on indeksointia heikompi suoja. Markkinoiden välillä on myös rakenteellisia eroja: Ruotsissa tilaajilla on usein suurempi vastuu sopimusehdoista, joten urakoitsijat voivat laskuttaa kustannusylityksiä laajemmin kuin Suomessa on tavanomaista.

Kiinteähintaisten töiden ohella NYAB on korostanut yhä enemmän yhteistoiminnallisia kumppanuusmalleja, joissa yhtiö ja tilaaja suunnittelevat ja toteuttavat hankkeen yhdessä ja jakavat sen riskit. Malliin kuuluvat urakoitsijan varhainen mukanaolo ja suurempi kustannusten läpinäkyvyys. Kun mukaan lasketaan Konsultointi-segmentin tuntilaskutteinen konsultointi ja juoksevalla tilillä toimivat puitesopimukset, johto arvioi vähäisen tai olemattoman hintariskin sopimusten osuudeksi lähes 70 % konsernin kokonaisvolyymista. Noin 30 % on siis aidosti alttiina hintariskille. Kiinteähintaiset työt edustavat siten vähemmistöä konsernin volyymista, vaikka kokonaisurakka pysyykin rakennusalan yleisimpänä sopimusrakenteena. Yhtiö ei julkista jakaumaa, mutta arviomme mukaan noin kolmannes liikevaihdosta tulee yhteistoimintamalleista. Myös todelliselle hintariskille altistuvassa osuudessa NYAB teettää alihankinnan kiinteillä hinnoilla. Jäännösriski ei siis liity niinkään yhtiön omaan kustannusarvioon kuin siihen, että alihankkija epäonnistuu ja se on korvattava uudella. Riski on tätä kautta suppeampi kuin pelkkä sopimusmuoto antaa ymmärtää, mikä osaltaan selittää sen, ettei hankkeiden alaskirjauksia ole nähty. Kääntöpuolena yhteistoimintamallit kaventavat tyypillisesti yksittäisten hankkeiden katteiden vaihteluväliä molempiin suuntiin puhtaisiin kiinteähintaisiin urakoihin verrattuna. Samalla ne hyödyntävät NYABin vahvuuksia varhaisissa, lisäarvoa tuottavissa vaiheissa (suunnittelu ja projektinjohto) ja syventävät asiakassuhteita.

Taustalla oleva toimintamalli on pääomakevyt. NYAB toimii pääurakoitsijana ja keskittyy hankkeen teknisiin ja osaamisintensiivisiin osiin: noin 85 % työntekijöistä on toimihenkilöitä, kuten insinöörejä, työmaapäälliköitä ja projektipäälliköitä. Kokonaistuotannosta alle 10 % toteutetaan omana työnä. Noin 1 000 oman työntekijänsä rinnalla NYAB tekee yhteistyötä noin 4 000 toimittajan, alikonsultin ja alihankkijan kanssa ja siirtää kustannusriskiä näiden kannettavaksi sopimusvaiheessa aina kun mahdollista. Toimittajasuhteista tulee siten todellinen riippuvuustekijä, vaikka NYABia pidetään käsityksemme mukaan alalla houkuttelevana kumppanina. Toimintamallin etuna on raskaan kaluston ja fyysisen infrastruktuurin vähäinen omistaminen, alhaiset investoinnit sekä volyymien mukaan joustava kulurakenne.

NYAB erottuu keskittymällä hankkeen arvoa luoviin vaiheisiin: hankekehitykseen ja -hallintaan, suunnitteluosaamiseen ja suoraan sopimussuhteeseen loppuasiakkaan kanssa ("asiakkaan omistamiseen"). Helpommin kilpailutettavat, matalamman katteen rakennustyöt se ulkoistaa. Pääomaintensiteetiltään ja henkilöstörakenteeltaan NYAB on siten lähempänä teknistä konsulttiyritystä kuin perinteistä rakennusyhtiötä – konsulttiyrityksistä poiketen se kuitenkin kantaa hankkeen toteutusriskin.

NYAB tukee katteitaan myös loppumarkkinavalinnalla ja ohjaa volyymeja priorisoiduille erikoisaloille, kuten vesirakentamiseen, rautateille, suurjännitesiirtoon ja teollisuustöihin. Johdon mukaan näissä katteet ovat rakenteellisesti korkeammat kuin laajemmilla urakkamarkkinoilla, osittain siksi, että ne vaativat teknistä osaamista, jota harvempi urakoitsija pystyy tarjoamaan.

Kasvua rajoittaa näin ollen rahoituskapasiteetin sijaan toimihenkilöosaamisen rekrytointi ja perehdyttäminen, ja juuri sitä on arviomme mukaan tärkeämpää seurata. Sama rajoite liittyy myös mallin pitkän aikavälin riskiin. NYABin katteet perustuvat nykyään panostukseen hankkeen arvokkaampiin vaiheisiin – suunnitteluun, hankekehitykseen ja asiakassuhteeseen – fyysisen toteutuksen sijaan. Kun malli tunnetaan paremmin, odotamme kilpailijoiden siirtyvän samaan suuntaan. Tämä kiristää kilpailua sekä NYABin erikoistumisaloilla tarjouskilpailuissa että mallin edellyttämästä toimihenkilöosaamisesta. Pidemmällä aikavälillä näemme riskinä myös sen, että kaksi rakenteellista voimaa siirtää arvoa toiseen suuntaan. Tekoälyn kehitys saattaa madaltaa suunnittelu- ja projektinjohtotyön preemiota, kun taas deglobalisaatio ja väestönkehitys viittaavat niukempaan toteutuskapasiteettiin, mikä vahvistaisi alihankkijoiden hinnoitteluvoimaa. Kumpi tahansa kehityskulku latistaisi arvokäyrää ja supistaisi marginaaleja NYABin nykyisellä painopistealueella.

Tilauskanta ja -putki tukevat näkyvyyttä liikevaihtoon

Tilauskannan ja puitesopimusten ohella NYABin näkyvyyttä tukee vaiheen 1 hankkeiden myyntiputki eli varhaisen vaiheen yhteistyöhankkeet, jotka eivät ole vielä muuttuneet sitoviksi toteutussopimuksiksi. Näiden hankkeiden potentiaalinen toteutusarvo oli Q2'26:n lopussa noin 600 MEUR. Suuri osa tästä on sittemmin muuttunut sitoviksi sopimuksiksi. Pian neljänneksen päätyttyä NYAB sai nimiinsä Uppsalan raitiotien vaiheen 2 rakennussopimuksen. Se on yhtiön historian suurin yksittäinen sopimus, arvoltaan noin 588 MEUR. Hanke toteutetaan yhteisyrityksen kautta (50/50 omistus), joten NYABin osuus on noin 294 MEUR. Tätä seurasi Q3'26:n lopussa Svenska kraftnätin kanssa tehty Letsi–Svartbyn 400 kV:n voimajohdon vaiheen 2 sopimus (n. 142 MEUR). Se kirjataan Rakennustoiminnan tilauskantaan Q3'26:lla ja vaikuttaa suoraan liikevaihtoon – toisin kuin pääomaosuusmenetelmällä käsiteltävä Uppsalan yhteisyritys. Nämä peräkkäiset siirtymät vahvistavat mielestämme erinomaisesti strategiaa, jossa edetään esityösopimuksesta toteutusvaiheeseen. Siitä on tullut yhtiön keskeinen painopiste viime vuosina. Jäljellä oleva lähiajan potentiaali koostuu pääasiassa kahdesta SSAB:n sopimuksesta, joiden johto odottaa siirtyvän tilauskantaan H2'26:n aikana, sekä NYABin ensimmäisestä konesalihankkeesta eli Compute Nordicin kohteesta Mikkelissä. Rakennustyöt siellä ovat jo alkaneet, ja tilauksia tehdään vaiheittain. Johto arvioi hankkeen kokonaisarvoksi noin 100 MEUR. Hankkeiden toteutuminen ei ole taattua, mutta NYABin aiemmat näytöt (käsitellään jäljempänä) tukevat hankekannan ohjeellista arvoa ja korostavat yhtiön kasvavan läsnäolon hyötyjä suurten hankkeiden varhaisissa, lisäarvoa tuottavissa vaiheissa.

Valikoiva tarjoustoiminta riskienhallinnan työkaluna

NYABin pääomakevyt liiketoimintamalli mahdollistaa erittäin valikoivan lähestymistavan tarjousten tekemisessä ja projektien valinnassa. Uskomme, että NYAB jättää lopulta tarjouksen alle 10 %:iin arvioimistaan hankkeista. Valintaprosessiin vaikuttavat useat keskeiset tekijät: onko yhtiöllä oikeat valmiudet ja hankkeeseen parhaiten soveltuva organisaatio, työn kausiluonteisuus, hankkeen koko sekä se, onko kyseessä uusi vai olemassa oleva asiakas.

Näiden seikkojen lisäksi NYAB arvioi huolellisesti hankkeen yleistä strategista arvoa. Valintaan vaikuttavat esimerkiksi hankkeen vaativuus, mahdollisuus laajentaa toimitusta, jatkoliiketoiminnan näkymät ja mahdollisuus hyödyntää aiempaa kokemusta. Loppumarkkinasopivuus on myös osa tätä suodatinta, ja NYAB priorisoi tarjouksia kannattavammilla erikoisalueillaan (vesihuolto, rautatiet, suurjännitesiirto ja teollisuusurakat), kuten aiemmissa osioissa on käsitelty. Kurinalaisuuden ansiosta NYAB voi keskittyä arvokkaisiin hankkeisiin, joissa se pystyy toteuttamaan työn hyvin, välttämään kovimman kilpailun ja saamaan paremmin katteellisia sopimuksia.

Yhä tärkeämpää osaa tarjousputkesta ei kuitenkaan voiteta perinteisten kilpailutusten kautta lainkaan. Erityisesti julkiset tilaajat toteuttavat yhä suuremman osan suurista hankkeistaan allianssi- ja kumppanuusmalleilla. NYAB on rakentanut vahvan aseman varhaisessa mukanaolossa: se ottaa vastaan ensimmäisen vaiheen suunnittelutoimeksiannon ja jatkaa toiseen vaiheeseen toteuttavana urakoitsijana. Kilpailu käydään näissä prosesseissa suunnitteluvaiheessa, jossa valinta perustuu hinnan sijaan suunnitteluosaamiseen ja aiempaan näyttöön. NYAB siirtyy sen jälkeen toteutusvaiheeseen suunniteltuaan hankkeen sisältä päin. Yhtiö kertoo saaneensa aina myös toteutusvaiheen tilauksen voitettuaan ensimmäisen vaiheen toimeksiannon tai esityösopimuksen.

Johto esittää valikoivuuden ja kurinalaisuuden ensisijaisesti riskienhallintana, ei katteen optimointina. Valitsemalla huolella, millä aloilla se kilpailee, NYAB rajaa osallistumistaan hanketyyppeihin, joissa syntyy tyypillisesti kustannusylityksiä ja riitoja. Tämä on arviomme mukaan yksi tärkeä syy siihen, miksi yhtiö on välttänyt merkittävät tappiolliset sopimukset. Kääntöpuolena valikoivuus tarkoittaa tietoista liikevaihdosta luopumista. Noin 90 %:n hylkäysprosentti (Inderesin arvio) ja viime vuosien kasvu, joka on pyörinyt selvästi 10 %:n tavoitteen yläpuolella, toimivat yhdessä vain niin kauan kuin kysyntä ylittää selvästi sen kapasiteetin, jolle NYAB on valmis palkkaamaan henkilöstöä. Jos kysyntä heikkenee, jonkin on arviomme mukaan annettava periksi: joko seula löystyy, mikä näkyisi lopulta marginaaleissa, tai kasvu hidastuu. Pidämme jälkimmäistä todennäköisempänä, vaikka NYAB onkin alallaan yhä pieni toimija ja tarvitsee kasvutavoitteidensa ylläpitämiseen vain murto-osan suuresta markkinasta. Se voisi siten löytää kriteereitään vastaavia hankkeita vielä jonkin aikaa yleisen aktiivisuuden heiketessäkin.

Pääosin muuttuva ja volyymien mukaan joustava kulurakenne

Vuoden 2025 alussa toteutettu Dovren konsultointiliiketoimintojen osto ei siirtänyt tasapainoa kohti kiinteitä kuluja, vaan muuttuvien kulujen osuus liikevaihdosta pysyi korkeana. Syynä on Dovren projektihenkilöstöliiketoiminnan erittäin joustava luonne: suuri osa työvoimasta koostuu vuokratyöntekijöistä, ammatinharjoittajakonsulteista ja alihankkijoista, ja heidän kulunsa kirjataan materiaaleihin ja palveluihin henkilöstökulujen sijaan. Yhtiö raportoi Konsultointi-segmentissä 181 ammatinharjoittajakonsulttia ja alihankkijaa oman henkilöstönsä lisäksi. Laajentunut liiketoiminta kantoi siten suuren osan lisääntyneistä henkilöstökuluistaan muuttuvien kulujen rivillä. Tämä piti kokonaiskulupohjan joustavana ja tuki kestävyyttä heikommilla markkinoilla.

Sama ilmiö selittää omien henkilöstökulujen kehitystä. NYAB yli kaksinkertaisti kokonaishenkilöstömääränsä vuonna 2025 (vuoden 2024 lopun 492:sta vuoden 2025 lopun 1 026:een), mutta henkilöstökulut kasvoivat pitkälti liikevaihdon tahdissa ja olivat noin 11 % liikevaihdosta. Luku on historiallisella 10–12 %:n vaihteluvälillä ja käytännössä muuttumaton vuodesta 2024. Kun suuri osa laajentuneesta henkilöstöstä kirjataan kiinteiden palkkakulujen sijaan muuttuviin kuluihin, henkilöstöintensiivisyys pysyi vakaana mittakaavan kasvusta huolimatta.

Liiketoiminnan muut kulut, pääosin hallinto- ja IT-kuluja, olivat noin 4 % liikevaihdosta. Poistot pysyivät liiketoiminnan vähäisen pääomatarpeen vuoksi pieninä, noin 1 %:ssa liikevaihdosta.

Pitkälti itse rahoittuva matala pääomaintensiteetti

Vuoden 2022 käänteinen IPO ja vuoden 2025 Dovre-kauppa tarkoittavat, ettei NYABin nykymuotoisen pääoman sitoutumista voi arvioida monen vuoden aikasarjoilla. Tarkka ennustaminen on siksi hieman haastavampaa, mutta suunta on selkeä. Nettokäyttöpääoma on laskenut vuoden 2023 runsaasta 10 %:sta liikevaihdosta alle 3 %:iin. Vuonna 2025 se oli neljännesvuosittain keskimäärin noin 4 %.

Liikevaihdon kasvu sitoo tyypillisesti käyttöpääomaa, mutta NYABin malli on pitänyt intensiteetin matalana myös nopean laajentumisen aikana. Vuonna 2025 liikevaihto kasvoi 58 %, mutta käyttöpääoman muutokset olivat nettomääräisesti kassavirran lähde (+12 MEUR), kun ostovelat ja sopimusvelat kasvoivat alihankinnan myötä ja varastot purkautuivat. Liikevaihdon yli kaksinkertaistuminen vuoden 2022 jälkeen ei olekaan vaatinut ulkoista rahoitusta käyttöpääomaan. Odotamme edelleen jonkin verran vuoden sisäistä heiluntaa ja käyttöpääoman absoluuttisen määrän asteittaista kasvua liiketoiminnan mukana, mutta käyttöpääoma tuskin rajoittaa laajentumista. Dovren kautta konsolidoidut konsultointitoiminnot ovat luonteeltaan pääomakevyitä – ne perustuvat ihmisiin ja aikaan, ja varastoja tai käyttöomaisuutta on vähän. Niiden mukaan ottaminen ei siksi ole olennaisesti muuttanut konsernin matalaa operatiivista pääomaintensiteettiä, vaan on päinvastoin madaltanut kassavirtojen kausiluonteisuutta.

Investointitarve on matala, sillä liiketoiminta ei vaadi paljon kiinteää omaisuutta. Aineellisten hyödykkeiden osuus liikevaihdosta oli vuonna 2025 noin 3 % (2022–2024: 4–6 %) tai käyttöoikeusomaisuus huomioiden noin 3–4 %. Investoinnit kohdistuvat pääasiassa tarvittavaan kalustoon eli pakettiautoihin ja pienemmässä määrin kaivinkoneisiin.

Pääomakevyt malli tuottaa vahvaa operatiivista kassavirtaa: vapaa kassavirta oli vuonna 2025 41 MEUR (pl. yritysjärjestelyt), mikä vastasi noin 110 %:n kassakonversiota. Vuosina 2023–2025 konversio on ollut keskimäärin noin 100 %.

Toisaalta matala pääomaintensiteetti voi teoriassa tarkoittaa matalampia alalle tulon esteitä kuin pääomaraskaammissa rakennusalan yrityksissä. Käytännössä pääoma ei kuitenkaan ole koskaan ollut este rakennusalalla: myös pääomaraskaat toimijat toimivat markkinoilla, joille on suhteellisen helppo tulla, sillä tonttiportfolio on taseeseen tehtävä sitoumus eikä suojavalli. NYABin segmenteissä alalle tulon esteinä toimivat esipätevyysvaatimukset, referenssit, takauskapasiteetti ja asiakassuhteet – mitään näistä ei voi ostaa kalustolla.

Maltillinen riskiprofiili suhteessa laajempaan rakennusalaan

Pidämme NYABin liiketoiminnan riskiprofiilia maltillisena verrattuna rakennusalaan yleisesti. Riskitasoa laskee useampi tekijä. Yhtiö keskittyy vähemmän syklisiin, ajoittain vastasyklisiin infrarakentamisen ja energian loppumarkkinoihin eikä toimi asuntorakentamisessa lainkaan. Kulurakenne on joustava ja pitkälti muuttuva, investointitarpeet matalat, ja hinnoittelumalli on vähemmän riskinen kuin kiinteähintaiset sopimukset antavat ymmärtää. Johdon arvion mukaan hintariskittömät sopimukset – allianssi- ja kumppanuussopimukset, tuntilaskutteinen konsultointi sekä laskutyösopimukset – kattavat lähes 70 % volyymista, ja myös loppuosassa NYAB käyttää pitkälti kiinteähintaista alihankintaa. Yhdessä erittäin valikoivan tarjouslaskennan kanssa tämä selittää pitkälti sen, miksi hankkeiden alaskirjauksia ja tappiollisia sopimuksia ei ole nähty.

Riskitasoa nostavat projektiliiketoiminnan yleiset riskitekijät eli riippuvuus yksittäisistä hankkeista ja heiluva liikevaihto. Julkisen sektorin puskuri on myös pienentynyt vuoden 2025 yksityisiin asiakkaisiin suuntautuneen siirtymän jälkeen (julkisen sektorin osuus 35 % lv:sta), joskin pidämme tätä enemmän suhdanneluonteisena kuin rakenteellisena muutoksena. Riskiä nostavat edelleen suhteellisen suuri riippuvuus kahdesta julkisesta asiakkaasta, toimialan herkkyys makrotaloudelle sekä yrityskauppojen integraatioriski. Sekä Svenska kraftnät että Trafikverket vastasivat yli 10 %:sta vuoden 2025 liikevaihdosta, tosin vain murto-osasta näiden omista hankinnoista ja jakautuneena useisiin hankkeisiin ja segmentteihin. Näemme keskeisten jäännösriskien piilevän hanketason toteutuksessa, liikevaihdon epätasaisuudessa ja yritysostojen integraatiossa – eivät laajassa suhdannekysynnässä.

Omistajavetoinen johtoryhmä, jolla on vahvat toimialajuuret

NYABilla on vahvat perinteet yrittäjyydessä, ja suurimmalla osalla johdosta on pitkä historia rakennusalalla. NYABin johtoryhmä on uudistunut huomattavasti kuluneen vuoden aikana, kun yhtiö on skaalautunut ja integroinut Dovre-ostoa. Vuosina 2025–2026 Andreas Öhgren (aiemmin Peab-konsernista) nimitettiin Ruotsin maajohtajaksi ja Petri Kotkansalo Suomen maajohtajaksi. Aiemmin Ruotsin toimintoja johtanut Magnus Granljung jätti johtoryhmän. Konsultointipuolella Harald Nikolaisen otti vastaan Dovren Norjan maajohtajan tehtävän, ja Daniel Wallström nimitettiin konsultointiliiketoiminnan johtajaksi. Toukokuussa 2026 NYAB tiedotti lisäksi, että talousjohtaja Klas Rewelj jättää tehtävänsä 1.6.2026. Peter Franks on nimitetty väliaikaiseksi talousjohtajaksi, ja vakituisen seuraajan rekrytointi on käynnissä.

Vuonna 2025 liiketoiminnan kehitysjohtajaksi tuli entinen hallituksen jäsen Anders Berg, jolla on pitkä kokemus Lindab Internationalin ja Plannjan toimitusjohtajana sekä johtotehtävistä useissa teollisuusyrityksissä.

NYABin hallituksella on myös laajaa kokemusta rakennusalalta ja johtotehtävistä suurissa yrityksissä. Vuoden 2026 varsinaisen yhtiökokouksen jälkeen hallitukseen kuuluu seitsemän jäsentä, ja sen puheenjohtajana toimii Jan Öhman (Industrivärdenin entinen talousjohtaja). Muina jäseninä ovat Lars-Eric Aaro (LKAB-konsernin entinen toimitusjohtaja), Johan K. Nilsson (Peab-konsernin entinen lakiasiainjohtaja), toimitusjohtaja Johan Larsson, Barbro Frisch, Kim Wiio ja vuonna 2026 uutena valittu Ingrid Stenmark. Pidämme tätä asiantuntemusta NYABin kasvustrategian keskeisenä edellytyksenä.

Sijoitusprofiili

1. Megatrendit kuten vihreä siirtymä, deglobalisaatio ja kaupungistuminen luovat vahvan pohjan pitkän aikavälin kasvulle
2. Pääomakevyt liiketoimintamalli lisää taloudellista joustavuutta ja mahdollistaa vahvan kassakonversion
3. Markkina-asema tukee toimialaa nopeampaa liikevaihdon kasvua ja parempaa kannattavuutta
4. Keskittyminen ohjelmavetoisiin, muihin kuin asuinrakentamisen loppumarkkinoihin ja valikoiva projektilähestymistapa pitävät operatiiviset riskit alhaisina
5. Johdon mukaan lähes 70 % volyymistä ei sisällä olennaista hintariskiä, mutta muun kiinteähintaisen työn osalta onnistunut projektisuunnittelu ja -toteutus ovat ratkaisevassa asemassa

Kasvustrategia

NYABin strategia rakentuu neljän pilarin varaan. Ne luovat puitteet sille, miten yhtiö tavoittelee pitkän aikavälin taloudellisia tavoitteitaan (ks. Taloudelliset tavoitteet -osio). Nämä neljä pilaria ovat:

Ihmiset ensin: NYABin tärkein prioriteetti on turvallisuus, jonka suhteen yhtiö pyrkii olemaan alan halutuin työpaikka.

Vastuu asiakkaita ja yhteiskuntaa kohtaan: NYABin tarkoituksena on mahdollistaa yhteiskunnan kehitys tuleville sukupolville ja sen tehtävänä on tuottaa korkealaatuisia ja kustannustehokkaita ratkaisuja vaativaan infra-, uusiutuvan energian ja teollisuusrakentamiseen.

Operatiivinen erinomaisuus: Pääomakevyen liiketoimintamallin ja kustannustehokkuuden hyödyntäminen kasvun tukemiseksi ja kilpailuetujen luomiseksi

Kannattava kasvu: Suotuisan aseman infrastruktuuri-, energia- ja teollisuusprojektien arvoketjussa sekä markkinatrendien hyödyntäminen (mm. vihreä siirtymä, deglobalisaatio ja kaupungistuminen).

NYABin strategian ytimessä on keskittyminen vaativiin ja monimutkaisiin hankkeisiin, joissa korkeammat tekniset ja logistiset vaatimukset erottavat yhtiön kilpailijoista. Nämä hankkeet tukevat vahvempia marginaaleja ja rakentavat luottamusta, joka tuo toistuvia tilauksia ja laajempia hankekokonaisuuksia. Kasvun tasapainottaminen riskienhallinnalla on pitkään ollut yhtiön johtava periaate. NYAB on kasvanut pitkälti kasvattamalla asteittain keskimääräistä hankekokoa. Samalla se on pysynyt erittäin valikoivana ja ottanut vastaan vain työtä, joka sopii sen osaamiseen, kannattavuustavoitteisiin ja riskiprofiiliin. Suurempiin hankkeisiin siirtymisen riskiä yhtiö on pienentänyt kasvattamalla yhteistyö- ja pitkäaikaisten sopimusten osuutta. Nämä sopimukset tuovat varhaisemman mukanaolon, antavat tilaisuuden tarjota lisäarvopalveluita ja syventävät asiakassuhteita. Samalla yhtiö tavoittelee vakaampia ja toistuvia tulovirtoja kohdemarkkinoillaan.

Yhteistyöhön perustuvat sopimukset ja urakoitsijan varhainen mukanaolo (ECI) ovat tulleet yhä keskeisemmäksi osaksi NYABin mallia. Ne koostuvat tyypillisesti suunnittelu- ja esityövaiheesta (vaihe 1) sekä sitä seuraavasta rakennusvaiheesta (vaihe 2). Varhainen mukanaolo antaa yhtiölle mahdollisuuden muokata teknisiä ratkaisuja, kustannustasoa ja riskienjakoa yhdessä tilaajan kanssa ennen toteutukseen sitoutumista. Tämä pienentää suurten ja monimutkaisten hankkeiden toimitusriskiä ja tekee suuremman osan katteesta näkyväksi etukäteen. Varhaisen vaiheen asemat täydentävät myös luonnollisesti tilauskantaa, sillä onnistunut vaihe 1 antaa NYABille vahvan aseman tulevaa rakennusvaihetta ajatellen. Kuva tulevasta tilauskertymästä on siten selkeämpi kuin perinteisessä tarjouskilpailussa. Mallin strateginen arvo on käynyt ilmi viime aikoina, kun NYAB muunsi esityövaiheen työt kahdeksi historiansa suurimmaksi rakennussopimukseksi. Odotamme siitä tulevan entistä tärkeämpi reitti suurimpien ja vaativimpien hankkeiden voittamiseen. Tämä kulkee käsi kädessä NYABin pyrkimysten kanssa pätevöityä teknisesti vaativimpiin segmentteihin, erityisesti suurjänniteverkkotöihin, joissa vaatimukset ovat korkeat ja kilpailijoita vähemmän. Konkreettinen askel on NYABin saama A-luokan hyväksyntä Fingridin toimittajarekisterissä, joka avaa oven Suomen kantaverkon korkeimman jännitetason (400 kV) hankkeiden tarjouskilpailuihin. Kokonaisuutena tämä nostaa arviomme mukaan tasaisesti NYABin tarjousputken laatua ja laajuutta ilman vastaavaa riskiprofiilin nousua.

Kausiluonteisuus on historiallisesti aiheuttanut merkittäviä vaihteluita liikevaihdossa, tuloksessa ja kassavirrassa, mikä johtuu NYABin vahvasta asemasta Pohjois-Ruotsissa ja -Suomessa. Vaikutus on kuitenkin ajan myötä vähentynyt, kuten yhtiökuvauksessa esitettiin. Strategisesti NYAB on laajentanut toimintaansa Tukholman ja Mälardalenin alueelle, jossa pidempi rakennuskausi tasapainottaa kausivaihtelua. Laajentuminen osoittaa samalla mallin toimivuuden kilpailluimmilla markkinoilla.

Valikoidut yrityskaupat ovat keskeinen osa kasvutarinaa

Yrityskaupat ovat pitkään olleet osa NYABin kasvustrategiaa, ja yhtiöllä on vahvat näytöt niiden toteuttamisesta. Painopiste on ensisijaisesti täsmäostoissa, mutta myös alustaostoja harkitaan, jos ne tarjoavat selkeää strategista arvoa. Jokaisella yritysostolla on oltava selkeä arvonluontilogiikka: sen on vahvistettava valmiuksia, avattava uusia maantieteellisiä alueita tai vapautettava merkittäviä synergioita.

Viimeaikaisista yrityskaupoista suurin oli valikoitujen Dovren liiketoimintojen (Norwegian Consulting ja Global Project Personnel) osto tammikuussa 2025 noin 36 MEUR:n kauppahinnalla. Kauppa tarjosi strategisen sisääntuloreitin Norjan markkinoille, laajensi NYABin palvelutarjontaa ja vähensi konsernin tuloksen kausiluonteisuutta.

Näiden suurempien askelten rinnalla NYAB on tehnyt tasaiseen tahtiin pienempiä täsmähankintoja. Hyvä esimerkki niiden tuomasta arvosta on vuonna 2022 toteutettu Power Forzen osto, joka toi suurjänniteosaamisen talon sisään. Johdon mukaan se johti suoraan Aurora Line -hankkeen (arvoltaan 89 MEUR) saamiseen vuoden kuluessa kaupasta. Q1'26:lla toteutettu TerraWise Oy:n Helsingin seudun infraliiketoiminnan osto osoittaa, että täydentävien yritysostojen sarja jatkuu.

Taloudelliset tavoitteet

NYAB päivitti tavoitteensa viimeksi vuonna 2023, jolloin se laski liikevaihdon kasvutavoitteensa 15 %:sta 10 %:iin ja liikevoittotavoitteensa 9 %:sta 7,5 %:iin. Tämänhetkisen tiedon mukaan NYABin hallitus on asettanut yhtiölle seuraavat pitkän aikavälin taloudelliset tavoitteet:

• Kasvu: Vuotuinen liikevaihdon kasvu > 10 %
• Kannattavuus: Liikevoittomarginaali > 7,5 %
• Taserakenne: Nettovelka / käyttökate < 1,5x
• Osinkopolitiikka: Osinko > 35 % nettotuloksesta

Alla olevassa taulukossa NYABin pitkän aikavälin tavoitteita verrataan vuoden 2025 toteumaan:

Näkemyksemme taloudellisista tavoitteista

Käsityksemme mukaan liikevaihdon kasvutavoite sisältää potentiaalisen yritysostojen vaikutuksen. Toisaalta NYAB Ruotsilla on yli vuosikymmenen vahva orgaanisen kasvun historia, ja yritysostoilla on ollut vain melko rajallinen vaikutus kasvulukuihin. Arvioimme yhtiön viimeaikaista kehitystä kuitenkin vuosien 2021–2025 pro forma -lukujen avulla, jotta tarkastelu vastaa NYABin nykyistä ja tulevaa muotoa.

Suomen markkina on edelleen pehmeä, ja myös johdon kuvauksen mukaan sen marginaaliprofiili on kokonaisuutena hieman alhaisempi (karkeasti 5–7 % kannattavuuspotentiaalin ylärajalla). Maayksikkötasolla tätä rakenteellista vaihteluväliä hämärtää NYABin rajat ylittävä yhteistyö: suomalaisia resursseja käytetään usein Ruotsin hankkeissa, kun Ruotsin markkinaolosuhteet ovat vahvat. Suomen yksiköt kantavat tällöin kustannustaakan, mutta vastaava liikevaihto kirjataan Ruotsiin. Rakennustoimintaa on tästä syystä mielekkäämpää arvioida segmenttitasolla kuin maakohtaisesti, sillä raportoidut Suomen luvut aliarvioivat mukana olevien resurssien todellista kannattavuutta.

NYAB on aiemmin parantanut ostamiensa liiketoimintojen kannattavuutta kohdistetuilla muutoksilla liiketoimintamalliin ja toiminnan painopisteeseen. Johto on tunnistanut tällaisiksi toimenpiteiksi muun muassa keskittymisen suuremman marginaalin hankkeisiin ja suuremman valikoivuuden. Johdon mukaan Konsultointi-segmentti ottaa vuonna 2026 strategisia askeleita, joiden tavoitteena on asteittain nouseva liikevoittomarginaali. Parannus on arviomme mukaan kuitenkin vielä näyttämättä toteen. Dovre heikensi marginaaleja vuonna 2025 (Konsultoinnin EBIT-% noin 3,2 %, Rakennustoiminnan noin 7,0 %), emmekä ole vielä nähneet konkreettisia merkkejä tulosparannuksesta.

Kannattavuustavoitteen saavuttaminen edellyttää mielestämme suotuisaa liikevaihtojakaumaa (Ruotsi ylipainossa), Ruotsin kannattavuuden säilymistä vakaana, Konsultoinnin kannattavuuden parantumista sekä aitoa elpymistä useamman vuoden vaisuna olleella Suomen markkinalla. Näistä konsultoinnin tulosparannus ja Suomen elpyminen ovat vielä todistamatta, emmekä tarkoituksella sisällytä niitä ennusteisiimme. Mallissamme raportoitu EBIT-% saavuttaa huippunsa noin 7,2 %:ssa vuonna 2028, joten yli 7,5 %:n tavoitteesta jäädään hieman. Pidämme tavoitetta saavutettavana, jos molemmat ajurit toteutuvat, mutta perusskenaariomme on tietoisesti varovaisempi.

*Ennen fuusiota Skarta Groupin kanssa.

Tasetavoite, jossa on runsaasti pelivaraa

*Ilman taseen loppusummaan sisältyviä saatuja ennakkoja, yhtiön oma määritelmä

Vahva kassavirta tukee osinkoa

Tässä valossa pidämme osingonjakosuhteen alarajaa (35 %) suhteellisen matalana, ja liiketoimintamalli mahdollistaisi korkeamman tason ajan myötä. Jakosuhde voi silti vaihdella tilikauden tuloksen mukaan, sillä odotamme yhtiön tavoittelevan suhteellisen vakaata osinkoa. Rahoittajien asettamat kovenantit voivat myös rajoittaa osingonmaksukykyä esimerkiksi suuren yritysjärjestelyn tai kannattavuuden heikentymisen yhteydessä. Nykyisillä ennusteillamme emme kuitenkaan pidä tätä todennäköisenä.

Yleiskatsaus

Pieni osuus suuresta markkinasta jättää runsaasti tilaa kasvaa

NYAB toimii pääasiassa Ruotsin ja Suomen rakennusmarkkinoilla, joilla Rakennustoiminta-segmentti keskittyy energia-, infra- ja teollisuushankkeisiin. Konsultointi-segmentin kysynnän ankkurina toimii Norja. Ruotsi on ylivoimaisesti tärkein markkina, ja sen jälkeen tulevat Norja ja Suomi.

NYABin palvelujen kysyntään vaikuttavat makrotaloudelliset tekijät, kuten korkotaso, inflaatio, geopoliittinen ympäristö ja väestörakenteen kehitys. Hanketoteutuksiin vaikuttavat lisäksi sääolosuhteet ja toimitusketjun toiminta. Yleinen rakennustoiminta on suhdanneherkkää, mutta NYABin keskittyminen teknisesti vaativiin energia-, infra- ja teollisuusinvestointeihin tuo suhteellista vakautta. Nämä ohjelmat ovat monivuotisia ja poliittisesti sidottuja, eivät sidoksissa asuntorakentamisen suhdannekiertoon. Svenska kraftnät ja Ruotsin liikennevirasto Trafikverket ovat erityisen tärkeitä asiakkaita, joiden kummankin osuus liikevaihdosta on yli 10 %. Niiden investointisuunnitelmat vaikuttavat siten suoraan ennusteisiimme.

NYAB ei ole nimenomaisesti määritellyt kohdemarkkinoidensa kokoa, mutta emme odota markkinan koon rajoittavan kasvua lähitulevaisuudessa. Suhteutettuna Pohjoismaiden koko rakennusmarkkinaan (pl. asuntorakentaminen) NYABin vuoden 2025 liikevaihto 547 MEUR vastaa enintään noin 1 %:n osuutta.

Laajempi Ruotsin rakennusmarkkina on vakiintumassa heikolta pohjalta

Pohjois-Ruotsin pidemmän aikavälin investointitarina on rakenteellisesti ehjä, mutta siihen liittyy nyt selvästi suurempi toteutusriski kuin vuosi sitten. Kutsuimme sitä edellisessä katsauksessamme yli 120 mrd. euron ja 10–20 vuoden mittaiseksi fossiilivapaan teräksen, akkujen, kaivostoiminnan, vedyn ja uusiutuvan energian investointiputkeksi. Akkuyhtiö Northvoltin konkurssi maaliskuussa 2025 oli Ruotsin nykyhistorian suurin, ja yhtiö oli alueen vihreän uudelleenteollistumisen tarinan kulmakivi. Myöhempi selvitys osoitti, että noin kaksi kolmasosaa kartoitetuista Ruotsin "vihreistä teollisuushankkeista" oli viivästynyt tai peruttu. Bodenilainen vihreän teräksen kehittäjä Stegra (ent. H2 Green Steel) vältti täpärästi kaatumisen vuosien 2025–2026 likviditeettikriisin jälkeen. Emme tulkitse tätä niin, että alueellinen investointiteesi olisi romahtanut, mutta hankekantaa on näiden tapahtumien jälkeen syytä diskontata vastaavasti. NYABin kannalta on tärkeää, että konsernin maantieteellinen painopiste pohjoisessa suuntautuu vakiintuneisiin ja vakavaraisiin vastapuoliin (SSAB, LKAB, Boliden) sekä julkisiin verkkoinvestointeihin (Svenska kraftnät) spekulatiivisten startup-yritysten sijaan. Tämä rajoittaa suoraa riippuvuutta epävarmoista hankkeista ja säilyttää samalla optiot laajempaan rakentamiseen.

Painotus rautateihin näkyy selvimmin uusissa investoinneissa: rautateiden osuus nimetyille investoinneille varatuista varoista on noin 80 %. NYABille tämä on suoraa tukea, kun otetaan huomioon yhtiön kasvava jalansija ratarakentamisessa (esim. Perämeren rata eli Norrbotniabanan, Mälardalenin ratasaneeraussopimus, Bergslagenin tavaraliikennekäytävän Hallsberg–Stenkumla-osuus ja metron Vihreän linjan peruskorjaus). Suuret kansalliset hankkeet, kuten Ostlänken ja Perämeren rata, ovat nyt käynnistymässä.

Nato-jäsenyys ruokkii puolustus- ja inframenoja Ruotsissa

Ruotsin liittyminen Natoon vuonna 2024 (Suomi liittyi vuotta aiemmin) vauhdittaa edelleen puolustus- ja sotilasinfrastruktuuriin tehtäviä investointeja, ja poliittinen rima on noussut selvästi vuoden 2025 alusta lähtien. Kesäkuussa 2025 Nato-jäsenet sitoutuivat käyttämään puolustukseen 5 % BKT:sta vuoteen 2035 mennessä. Tästä vähintään 3,5 % on määrä käyttää varsinaiseen puolustukseen ja enintään 1,5 % puolustukseen ja turvallisuuteen liittyviin menoihin. Jälkimmäinen kattaa nimenomaisesti kriittisen infrastruktuurin suojelun, siviilivarautumisen ja resilienssin eli rakennusalan kannalta olennaisen osuuden. Ruotsi on sitoutunut kehykseen, sillä se oli jo aiemmin päättänyt nostaa varsinaiset puolustusmenonsa 3,5 %:iin BKT:sta (vuoden 2024 tasolta 2,4 %). Rahoitus hoidetaan enintään 300 mrd. kruunun (n. 27 mrd. €) velanotolla, josta enintään 50 mrd. kruunua on korvamerkitty siviilipuolustukseen. Saksan kevään 2025 paketti – 500 mrd. euron erityinen infrastruktuurirahasto ja puolustukseen liittyvien velkajarrusääntöjen höllentäminen – vahvistaa eurooppalaista suuntaa ja sen heijastevaikutuksia tukevaan infrastruktuuriin ja suuren mittakaavan rakentamiseen.

Kehitys näkyy jo puolustusrakentamista tilaavissa valtion kiinteistöviranomaisissa. Ruotsin linnoituslaitoksen (Fortifikationsverket) investoinnit ovat nousseet 5,5 mrd. kruunusta (n. 520 MEUR) vuonna 2023 20 mrd. kruunuun (n. 1,9 mrd. €) vuonna 2025. Kokonaisinvestointien on suunniteltu olevan noin 87 mrd. kruunua (n. 8 mrd. €) vuosina 2024–2028, minkä lisäksi Ruotsin valtion kiinteistövirasto (SFV) tuo noin 1,7–1,8 mrd. kruunua vuodessa. Tämä koskee suoraan NYABia, jonka asiakkaisiin kuuluvat jo Ruotsin puolustusvoimat ja linnoituslaitos. Olemassa olevat suhteet helpottavat arviomme mukaan kilpailuun pääsyä kasvavassa puolustus-, logistiikka- ja turvallisuusinfran hankeputkessa. Siihen kuuluvat myös Ruotsin ja Norjan välisten tie- ja rautatieyhteyksien parannukset, joita vauhdittavat sotilaallinen liikkuvuus ja toimitusketjun häiriönsietokyky.

Verkkojen uusiminen ja sähköistyminen ankkuroivat Ruotsin energiakysyntää

Energiainfrastruktuuri on NYABin ensisijainen painopistealue, joka kattaa voimalinjat, sähköasemat ja muuntamot sekä uusiutuvan energian tuotantohankkeet. Suuri osa Ruotsin sähköverkoista on saavuttanut käyttöikänsä lopun ja vaatii uusimista. Samaan aikaan valmistuksen ja kuljetusalan sähköistyminen sekä kasvava sähkön kysyntä edellyttävät verkkojen ja tuotantokapasiteetin merkittävää laajentamista, jotta saatavuus pysyy korkeana ja maan ilmastotavoitteet toteutuvat. Ruotsin hallituksen nykyisen arvion mukaan sähkön kysyntä on vuoteen 2045 mennessä vähintään 300 TWh. Määrä on yli kaksinkertainen vuodelle 2025 arvioituun noin 135 TWh:n kulutukseen verrattuna ja edellyttää siirto- ja jakelukapasiteetin merkittävää laajentamista ikääntyvien verkkojen uusimisen ohella.

Kyse on kuitenkin vain Svenska kraftnätin omista investoinneista kansalliseen kantaverkkoon, ja laajempi modernisointitarve kaikilla verkkotasoilla on huomattavasti suurempi. Sähköverkkoraportin (2023) mukaan Ruotsin sähköverkon investointitarpeet vuoteen 2045 mennessä ovat noin 890–945 mrd. kruunua (n. 81–86 mrd. €), mistä pelkästään paikallisen jakeluverkon osuus on noin 448 mrd. kruunua.

Näemme NYABin olevan hyvissä asemissa tässä ohjelmassa. Svenska kraftnätin 400 kV:n Letsi–Svartbyn-linjan vaiheen 2 urakkapäätös seurasi yhteistä vaiheen 1 suunnittelutyötä osoittaen, että NYAB pystyy muuttamaan kantaverkkoyhtiön kanssa tehdyn varhaisen vaiheen yhteistyön suuriksi toteutussopimuksiksi. NYAB jatkaa myös Vattenfall Eldistributionille tehtävää Hedenlunda–Oxelösund-urakkaa (80 MEUR, n. 80 km ja 244 pylvästä), joka vahvistaa SSAB:n uuden sähköuunin sähkönsaantia. Ruotsin pohjoisosien ja Suomen välinen Aurora Line otettiin käyttöön marraskuussa 2025. Sähkönsiirron lisäksi Ruotsin tuuli- ja aurinkovoiman rakentaminen tarjoaa NYABille mahdollisuuksia energiainfrastruktuurin rakentamisessa.

Suomen rakennusmarkkinan pohja löytymässä

Rakennusteollisuus RT:n mukaan Suomen rakentamisen kokonaismarkkina oli noin 35 mrd. € vuonna 2024. Kokonaismarkkina on ollut viime vuodet vaikeuksissa (historiallinen 16 %:n pudotus vuonna 2023, -7 % vuonna 2024 ja -2 % vuonna 2025), mutta NYABin kannalta merkitykselliset segmentit näyttävät rakentavammilta. Infrarakentaminen (n. 7 mrd. €) on Suomen markkinan kestävin osa-alue, ja sen kehitys on ollut vuosina 2023–2025 suhteellisen tasaista. RT ennustaa vuosille 2026 ja 2027 2,0 %:n ja 1,0 %:n kasvua. Sitä tukevat julkiset investoinnit huoltovarmuuteen ja kilpailukykyyn, väyläinfrastruktuurin korjausvelan purkaminen sekä rata- ja raiderakentamisen vahva kasvu ennustejaksolla. Muun kuin asuinrakentamisen (n. 8 mrd. €) ennustetaan kääntyvän vuoden 2025 noin 10 %:n laskusta 6,0 %:n kasvuun vuonna 2026 ja 4,5 %:n kasvuun vuonna 2027. Kasvua ajaa ensin datakeskusbuumi, joka näkyy jo selvästi rakennuslupatilastoissa, ja vuodesta 2027 alkaen teollisuusrakentaminen.

Infrarakentaminen on Suomessa suhteellisen pieni osa NYABin kokonaisliikevaihdosta, sillä yhtiö keskittyy enemmän energiarakentamiseen. Pitkään heikkona pysynyt yleismarkkina on kuitenkin kiristänyt kilpailua NYABin Suomen toiminnoissa, erityisesti pienemmissä ja vähemmän monimutkaisissa infrahankkeissa.

Konserni ei ole määritellyt energia-alan kohdemarkkinaansa, mutta kansalliset kantaverkkoinvestoinnit ovat keskeinen rakenteellinen ajuri. Kantaverkkoyhtiö Fingrid on nostanut ohjelmansa tasoa merkittävästi: syksyllä 2025 julkaistussa vuosien 2026–2035 kehittämissuunnitelmassaan se ennustaa noin 5 mrd. euron kokonaisinvestointeja vuoteen 2035 mennessä. Pelkästään vuosille 2025–2028 kohdistuu noin 2 mrd. €, mikä on selvä hyppäys aiempiin suunnitelmiin verrattuna. Ohjelman on määrä mahdollistaa noin 10 GW:n uusi teollinen sähkönkulutus, kuten datakeskukset sekä vedyn ja sähköpolttoaineiden tuotanto. Se sisältää uusia 400 kV:n pohjois–etelä-yhteyksiä vuoteen 2032 mennessä. NYAB sai vuonna 2025 A-luokan hyväksynnän Fingridin toimittajarekisterissä, mikä oikeuttaa sen jättämään tarjouksia vaativimmista Suomen kantaverkon hankinnoista ja vahvistaa yhtiön asemaa energiainfrastruktuurissa. Pätevyys on jo näkynyt konkreettisina voittoina: elokuussa 2026 NYAB allekirjoitti Fingridin kanssa avaimet käteen -sopimuksen Pikkumuolan 400 kV:n sähköaseman rakentamisesta Forssaan. Sopimus jatkaa vakiintunutta yhteistyötä kantaverkkoyhtiön kanssa. Odotamme näiden kehityskulkujen ja edellä mainittujen elpymissignaalien siirtävän Suomen jäätyneestä markkinasta kohti varhaisen elpymisen vaihetta tulevina vuosina.

Suomen tuuli- ja aurinkoenergian rakentaminen kiihtyy jatkuvasti

Kysyntää vetävät yhä enemmän sähkövaltaiset datakeskukset, joissa Suomesta on tullut yksi Euroopan nopeimmin kasvavista markkinoista. Runsas ja edullinen uusiutuva energia, suotuisat jäähdytysolosuhteet, vahva sähköverkkoinfrastruktuuri sekä poliittinen vakaus ovat houkutelleet suuren mittaluokan pitkäaikaisia investointeja kansainvälisiltä toimijoilta, erityisesti hyperskaalaajia ja tekoälytoimijoilta. Tämä on NYABille suoraan merkityksellistä, sillä datakeskusten rakentaminen ajaa sähköliitäntöjen, muuntoasemien ja maarakennustöiden kysyntää. NYAB on jo mukana teemassa esimerkiksi Compute Nordicin kanssa Suomessa toteutettavissa hankkeissa.

Norja tukee Konsultoinnin kysyntää

Norja on ensisijaisesti NYABin Konsultointi-segmentin kotimarkkina. Segmentti tarjoaa projektinjohdon, hankehallinnan ja teknisen neuvonnan palveluita energia-alan, offshore-öljyn ja -kaasun, infrastruktuurin sekä julkisen sektorin hankkeissa. Kysyntää ohjaavat siten rakennusvolyymien sijaan Norjassa suunniteltavien ja toteutettavien suurten investointiohjelmien laajuus, monimutkaisuus ja määrä. Neuvonta- ja hankepalvelukapasiteetti on arvokkainta niiden varhaisissa, päätöksiä muovaavissa vaiheissa. Segmentti myös täydentää NYABin rakennustoimintaa: se syventää konsernin läsnäoloa Norjassa, luo rajat ylittäviä mahdollisuuksia ydinurakointiliiketoiminnalle ja ohjaa lisää konsultointivolyymeja Ruotsiin.

Keskeinen lähiajan vastatuuli on offshore-öljy ja -kaasu, joka on merkittävä loppumarkkina Konsultoinnille. Norjan tilastokeskus SSB odottaa öljyalan investointien laskevan vuoden 2025 ennätyksestä (n. 273 mrd. kruunua) noin 207 mrd. kruunuun (n. 18 mrd. €) vuoteen 2027 mennessä, kun vuoden 2022 verokannustimiin perustunut hankeaalto saadaan päätökseen. Tämä vastaa pehmenemistä, josta NYAB on huomauttanut vuoden 2025 jälkipuoliskolta lähtien.

Julkisen sektorin ja liikenteen menot ovat vakaampia ja sisältävät runsaasti konsultointia. Kansallinen liikennesuunnitelma vuosille 2025–2036 asettaa 1 308 mrd. kruunun (n. 112 mrd. €) kehyksen, joka painottuu kunnossapitoon ja uudistamiseen. Myös Naton korkeampien tavoitteiden mukaisesti kasvavat puolustus- ja varautumismenot tuovat kysyntään uuden tukijalan.

Sähköverkko- ja energiainvestoinnit sekä julkisen sektorin menot ovat Konsultoinnille rakenteellisia myötätuulia, ja loppumarkkinoiden laajuus hajauttaa tilauskantaa öljyn ja kaasun lyhyen aikavälin pehmenemisestä huolimatta. Tämä jalansija tukee mielestämme NYABin optiota kasvattaa ydinliiketoimintaansa kuuluvaa Rakennustoimintaa Norjassa ajan myötä.

Rakenteelliset megatrendit tukevat markkinoiden kasvua pitkällä aikavälillä

Vihreä siirtymä: Globaalissa mittakaavassa yhteiskunnat siirtyvät kohti kestävämpää kehitystä, millä on valtava vaikutus esimerkiksi energian, teollisuuden ja liikenteen kaltaisiin sektoreihin. Pohjoismaiden tie kohti nettonollapäästöjä edellyttää, että energia-ala käy läpi merkittävän muutoksen seuraavien 25 vuoden aikana. Pohjoismaiden sähkön kysynnän odotetaan yli kaksinkertaistuvan vuoteen 2050 mennessä, nousten vuoden 2023 noin 400 terawattitunnista noin 500 terawattituntiin vuonna 2030, 650 terawattituntiin vuonna 2040 ja yli 900 terawattituntiin vuonna 2050. Yhteiskuntien lisääntyvä sähköistyminen aiheuttaa näin ollen paineita nykyiseen sähkönsiirtokapasiteettiin, joka kärsii jo nyt investointien vähäisyydestä. Tuuli- ja aurinkovoimalla on merkittävä rooli tulevan kysynnän täyttämisessä.

Deglobalisaatio ja toimitusketjujen kestävyys: Kasvava geopoliittinen epävarmuus ja pandemian jälkeiset toimitusketjujen häiriöt ovat lisänneet huomiota paikallisiin investointeihin energiaturvallisuuteen, infrastruktuuriin ja kotimaiseen tuotantoon. Pohjoismaissa kehitys vauhdittaa investointeja uusiutuvan energian tuotantoon, sähköverkon häiriönsietokykyyn ja siirtokapasiteettiin, joilla turvataan energiaomavaraisuus ja kestävyys. Lisäksi tarve vahvemmalle infrastruktuurille, kuten liikenneyhteyksille ja teollisuudelle, tukee alueen pyrkimyksiä taloudelliseen häiriönsietokykyyn ja omavaraisuuteen. Tämä muutos tukee NYABin asemaa sähkönsiirrossa, teollisessa rakentamisessa ja liikenneinfrastruktuurissa.

Kaupungistuminen: Pohjoismaiden väestön ennustetaan kasvavan 6 % seuraavien 25 vuoden aikana. Viimeisten 20 vuoden aikana 97 % väestönkasvusta on tapahtunut 30 toiminnallisella kaupunkialueella, ja kaupungistumisen jatkuvan trendin Pohjoismaissa odotetaan jatkuvan. Suurimmat kaupungit vaativat infrastruktuurin laajentamista vastatakseen kasvavaan asuntotarpeeseen sekä teiden, ratojen ja julkisten palveluiden kysyntään. Tämä pitkän aikavälin trendi tukee NYABin roolia kestävän kaupunki-infrastruktuurin kehittämisessä.

Pohjoismaisen markkinakuvan kokoaminen yhteen

Kaikilla kolmella pohjoismaisella markkinalla NYABin kohtaama kysyntä on rakenteellista, monivuotista ja yhä useammin poliittisesti sidottua, ei suhdanneohjautuvaa. Suunnitellut investoinnit sähköverkkojen laajentamiseen ja sähköistymiseen, puolustukseen ja huoltovarmuusinfraan sekä liikenteen laajan kunnossapidon korjausvelan purkamiseen tarjoavat NYABille ja vastaaville toimijoille vahvat edellytykset kasvaa usean vuoden ajan. Sama koskee uudelleenteollistumista, datakeskusaalto mukaan lukien. Erikoistuminen monimutkaisiin ja pitkäkestoisiin hankkeisiin suojaa yhtiötä hyvin suhdannevaihteluilta. Yhteistyöhön ja varhaiseen mukanaoloon nojaavat toteutusmallit puolestaan vähentävät hankkeiden riskejä, ja niitä käytetään yhä enemmän suurissa yhteiskunnallisissa hankkeissa.

Kilpailukenttä

Laajemmille rakennus- ja infrarakentamisen markkinoille on ominaista suurten pääurakoitsijoiden, erikoistuneiden infra- ja energiatoimijoiden, suunnittelutoimistojen sekä hankehallinnan ja neuvonannon yritysten yhdistelmä. Laajoissa infrastruktuuri- ja rakennushankkeissa NYABin pääkilpailijoita ovat suuret monialaiset urakoitsijat, kuten Skanska, NCC, Veidekke ja Peab. Ne hallitsevat perinteistä suurrakentamista ja niiden tarjooma on hyvin laaja, asuinrakentaminen mukaan lukien. Kilpailijoihin kuuluvat myös enemmän infrarakentamiseen keskittyneet urakoitsijat, kuten GRK Infra. Suhde ei kuitenkaan ole puhtaasti kilpailullinen: pääomakevyen mallinsa vuoksi NYAB ostaa tuotantokapasiteettia markkinoilta, muun muassa NCC:n kaltaisilta urakoitsijoilta.

AFRYn, Swecon ja Sitowisen kaltaiset yritykset kilpailevat puolestaan hankkeista, jotka vaativat suunnittelu- ja hankehallintaosaamista. Lisäksi infrastruktuurin asennus- ja kunnossapitoyhtiöt, kuten Bravida ja Eltel, muokkaavat markkinaa teknisillä palveluilla erityisesti energia-alalla (esim. sähköverkot ja siirtokapasiteetin rakentaminen) ja televiestinnässä. Konsultointi-segmentin rakentumisen myötä NYAB kohtaa yhä enemmän myös hankehallinnan, hankevalvonnan ja teknisen neuvonnan asiantuntijoita Pohjoismaiden energia-, infra-, offshore- ja julkisen sektorin markkinoilla.

NYAB on itse asemoitunut joustavaksi ja osaamisvetoiseksi rakennus- ja insinöörikonserniksi, joka keskittyy energiaan, infrastruktuuriin ja teollisuusrakentamiseen sekä kasvattaa jalansijaansa uusiutuvassa energiassa. Toisin kuin perinteiset, laaja-alaiset ja pääomaraskaat toimijat, NYAB voi pääomakevyen liiketoimintamallinsa ansiosta osallistua valikoiden hankkeisiin, jotka vastaavat sen asiantuntemusta. Samalla marginaalit ja taloudellinen joustavuus säilyvät hyvinä. Läsnäolo Ruotsissa, Norjassa ja Suomessa antaa pääsyn merkittäviin infra-, energia- ja teollisuushankkeisiin. Konsultointi-segmentti laajentaa konsernin ulottuvuutta neuvonantoon, projektinjohtoon, hankehallintaan ja teknisiin palveluihin investointihankkeen koko elinkaaren ajan. Hybridimalli ulottuu varhaisista, päätöksiä muovaavista neuvonantovaiheista laajamittaiseen toteutukseen asti. Se antaa NYABille mahdollisuuden kilpailla sekä perinteisten urakoitsijoiden että suunnittelutoimistojen kanssa, mikä tekee yhtiöstä kestävämmän markkinoiden vaihteluille ja antaa sille paremmat edellytykset hyötyä vihreästä siirtymästä ja infrastruktuurin modernisoinnista Pohjoismaissa.

Hybridimalli tuo toimialan kärkikasvun ja -kannattavuuden

Kuten todettua, yhtiön kilpailukenttään kuuluu toimijoita, joiden kokonaistarjooma on NYABia paljon laajempi (esim. asuinrakentaminen), sekä niitä, joiden tarjooma on kapeampi. Arviomme mukaan mikään pörssiverrokki ei vastaa profiililtaan täysin NYABia, joten vertailu on aina suuntaa antava. Tämän vuoksi käytämme yhden verrokkiryhmän sijaan useampaa.

NYAB toimii hybridinä. Se yhdistää hankekehityksen, suunnittelun ja hankehallinnan alihankkijoiden toteuttamien kokonaisten hankkeiden avaimet käteen -toimituksiin sekä yhä enemmän myös teollisen konsultoinnin ja neuvonannon elementteihin. Yhtiö pitää omana työnään vaiheet, joissa hankkeen kate ja riski pitkälti määräytyvät – kehityksen, suunnittelun, hinnoittelun ja projektinjohdon – ja ostaa ulkoa valtaosan fyysisestä toteutuksesta. NYAB ei kuitenkaan ole välimuoto urakoitsijasta ja konsulttiyrityksestä. Se on pohjimmiltaan urakoitsija, joka ottaa hoitaakseen konsultointivastuita hankkeen alkuvaiheessa. NYAB hinnoittelee ja kantaa toimitusriskin urakoitsijan tavoin, ja rakennusalan marginaalit määräytyvät tarjoushinnoittelun sekä kustannusarvioon nähden toteutuneen suorituksen perusteella. Pidämme siksi infrapainotteisia urakoitsijoita ensisijaisina verrokkeina kasvulle ja kannattavuudelle, suuria monialaurakoitsijoita (esim. Peab, Skanska, NCC) markkinaympäristönä ja insinööritoimistoja (esim. Sweco, AFRY, Sitowise) vertailukohtana pääoman tehokkuudelle. Yksittäisistä verrokeista eniten yhtäläisyyksiä on infrarakentajien ryhmäämme sijoitettujen GRK Infran ja Kreaten kanssa, ja painotamme näitä eniten.

Inderesin arvio NYABin markkina-asemasta

NYAB Ruotsilla on itsenäisenä liiketoimintana pitkä historia vahvasta kasvusta ja toimialaa korkeammista liikevoittomarginaaleista. Olemme kuitenkin rajanneet vertailun kahteen tarkasteluun: NYABin viiteen viimeisimpään raportoituun vuoteen, jotka kuvaavat konsernin rakennetta ennen Dovre-yritysostoa, sekä viiden viime vuoden pro forma -lukuihin, jotka kuvaavat NYABin nykyistä muotoa vuoden 2025 Dovre-kaupan jälkeen.

Laajemmin katsottuna kestäviä kilpailuetuja on mielestämme vaikea saavuttaa infrarakentamisessa. Työ ei ole riippuvainen omasta teknologiasta, brändillä on vähän merkitystä, ja skaalaedut jäävät muuttuvien kustannusrakenteiden vuoksi rajallisiksi. Ne syntyvät pääasiassa paikallisesti kiviaineksen ja kaluston edullisemmasta saatavuudesta. Tämä reitti on NYABilta suljettu, koska se ei omista tällaisia resursseja, ja se on yksi syy siihen, miksi yhtiön on kilpailtava monimutkaisuudella hinnan sijaan. Hankkeiden voittamisessa ratkaisevat referenssit, hinnoitteluosaaminen kiinteähintaisissa tarjouskilpailuissa sekä toteutuksen laatu. Nämä juontavat juurensa tarjouslaskenta- ja suunnitteluvaiheisiin, joita NYAB hallitsee. Toimintamallin menestyksekäs toteuttaminen vaatii myös rakennusoikeudellista osaamista korkean insinööriosaamisen rinnalla – yhdistelmä, jonka harva samankokoinen urakoitsija on saanut koottua. Yhdessä teknisesti vaativiin hankkeisiin keskittymisen, valikoivuuden sallivan pääomakevyen mallin ja pitkäaikaisten asiakassuhteiden kanssa katsomme tämän luovan NYABille pienen kilpailuedun.

Nykymuoto on tuore, mutta juuret ulottuvat 1990-luvulle

NYAB sai nykyisen muotonsa useamman vuoden aikana: ensin keväällä 2022 suomalaisen Skarta Groupin ja ruotsalaisen NYABin fuusiossa, sitten vuoden 2025 Dovre-kaupan myötä. Yhtiö on kuitenkin ollut olemassa muissa muodoissa siitä lähtien, kun se perustettiin vuonna 1990 Luulajassa. Noin 20 ensimmäisen vuoden ajan yhtiö toimi vain pienessä mittakaavassa, ja sen liikevaihto oli 0,3–1,6 MEUR. Vuodesta 2013 eteenpäin kasvu kiihtyi, ja orgaanisen kasvun sekä valikoitujen yritysostojen yhdistelmällä liikevaihto nousi 30 MEUR:oon vuoteen 2015 mennessä. Vuoden 2022 fuusio oli ratkaiseva askel, sillä se loi Suomen ja Ruotsin rajat ylittävän pörssilistatun konsernin, jonka ympärille NYAB nykyään rakentuu. Vuoden 2025 Dovre-kauppa puolestaan laajensi NYABin rakentamisen juurilta konsultointiin ja toi mukaan Norjan toiminnot.

Vahvat näytöt kannattavasta ja nopeasta kasvusta Ruotsissa

Vuosina 2015–2025 NYAB Ruotsi on kasvanut kannattavasti, ja liikevaihdon vuosikasvu (CAGR) on ollut 29 %. Raportoidut luvut vuoden 2022 Skarta-fuusion ja Dovre-kaupan jälkeen mukaan lukien kasvu on ollut 34 %. Liikevoittomarginaali on vaihdellut 5 %:n ja 12 %:n välillä. Kasvu on ollut pääosin orgaanista: arviomme mukaan yli 85–90 % historiallisesta kokonaiskasvusta on ollut orgaanista, ja muutamat valikoidut pienet yritysostot ovat vauhdittaneet sitä entisestään. Orgaanista kasvua on ajanut muun muassa vahva kysyntä ja investoinnit Ruotsin erikoisrakentamiseen ja infrastruktuuriin, erityisesti pohjoisilla alueilla kuten Norrbottenissa, jossa NYABilla on vahva jalansija. Kasvua ovat tukeneet myös laajentuminen rakennusalan lähisegmentteihin ja maantieteellinen laajentuminen.

Miten konserni on pärjännyt pro forma -pohjalta vuodesta 2020 lähtien

Olemme koonneet yhtiön dataan ja omiin arvioihimme pohjautuen pro forma -lukuja vuodesta 2020 alkaen. Niiden avulla arvioimme, miten NYAB nykymuodossaan on suoriutunut viimeisen kuuden vuoden aikana, jos Dovrelta ja Skarta Groupilta ostetut liiketoiminnat olisivat olleet osa konsernia vuosina 2020–2025. Kuten viereisestä kuviosta havaitaan, pro forma -liikevaihdon vuosikasvu (CAGR) on 16 % ja keskimääräinen oikaistu EBIT-marginaali 6,1 %*. NYAB vaihtoi tilinpäätösstandardinsa FAS:sta IFRS:ään vuoden 2023 aikana, joten vuosien 2020–2022 liikevoitto sisältää liikearvon poistoja. IFRS-standardin mukaan liikearvoa testataan vain vuosittain arvonalentumisen varalta. Vastaava oikaistu pro forma -käyttökatemarginaali samalta kuuden vuoden jaksolta on 7,3 %.

Taustalla oli pääasiassa Norjan uusi lainsäädäntö, joka otettiin käyttöön vuonna 2023. Sen tavoitteena oli tiukentaa määräaikaisia työntekijöitä koskevia säännöksiä, edistää pysyviä työsuhteita ja suojella työntekijöiden oikeuksia. Laki painoi ensisijaisesti projektihenkilöstöliiketoimintaa, koska osa asiakkaista päätti palkata sisäistä henkilöstöä ulkopuolisten konsulttien sijaan. Vuonna 2025 EBIT-marginaali laski jälleen 5,6 %:iin (pro forma 2024: 6,5 %). Syynä olivat muun muassa H1'25:llä toteutettu kapasiteetin laajennus ja Dovren edelleen matalat marginaalit, jotka heijastavat heikkoa offshore-markkinaa.

*Oikaistu kertaerillä (kertaluonteiset kulut ja tuotot)

Pääomatehokas tase

NYABin taseen loppusumma Q2'26:n lopussa oli 348 MEUR, mikä vastaa noin 60 %:a edellisen 12 kuukauden liikevaihdosta (567 MEUR). Vertailu kuitenkin yliarvioi todellista sidotun pääoman määrää, sillä lähes 40 % taseesta on aiempien yritysostojen liikearvoa. Ilman liikearvoa tase vastaa vain noin 37 %:a liikevaihdosta. Luku on kevyt jopa toimialan mittapuulla ja heijastelee liiketoimintamallia, jossa NYAB keskittyy hankehallintaan, suunnitteluun ja arvoketjun teknisesti vaativiin osiin. Työvoima- ja pääomaintensiivisen toteutuksen hoitavat alihankkijat. Investoinnit ovat vastaavasti minimaaliset, noin 0,6–0,9 % liikevaihdosta (tilikausien 2023–2025 keskiarvo 0,8 %). NYAB pystyy siten tuottamaan vahvoja kassavirtoja ja korkeaa pääoman tuottoa myös yksinumeroisilla liikevoittomarginaaleilla: Q2'26:n toteutunut sijoitetun pääoman tuotto (ROCE, viim. 12 kk) oli 15,6 %.

Muuten kevyessä taseessa korostuu liikearvo

Taseen yksittäinen suurin erä on liikearvo, jota oli Q2'26:n lopussa 139 MEUR eli noin 40 % taseen loppusummasta. Valtaosa on peräisin vuoden 2022 Skarta–NYAB-fuusiosta, ja Dovre toi vuonna 2025 mukanaan vielä 16 MEUR. NYAB testaa liikearvon vain kahta rahavirtaa tuottavaa yksikköä vastaan: Rakennustoimintaa ja Konsultointia. Ruotsin ja Suomen toimintoja arvioidaan siis yhdessä. Suomi muodostaa noin 21 % Rakennustoiminnan liikevaihdosta mutta vain noin 10 % sen liikevoitosta, ja yhdistetyn yksikön liikevoittomarginaali oli viimeisen 12 kuukauden aikana 7,3 %. Heikko Suomen markkina ei siten voi yksinään laukaista arvonalentumista. Todennäköisempänä ehdokkaana näemme Konsultoinnin. Sille on kohdistettu noin 16 MEUR liikearvoa, sen 12 kuukauden liikevoittomarginaali on 2,4 % ja tilaus-laskutussuhde 0,7x. Mahdollinen alaskirjaus ei vaikuttaisi kassavirtaan, ja tässä mittakaavassa se olisi yhtiön kovenanttien kannalta epäolennainen. Muita aineettomia hyödykkeitä on noin 8 MEUR.

Pääomakevyen mallin mukaisesti aineellisia hyödykkeitä on vain 14 MEUR, tai käyttöoikeusomaisuuserät mukaan lukien 21 MEUR. Ne koostuvat pääosin hankkeissa käytettävistä koneista ja laitteista, mikä on vain murto-osa niiden urakoitsijoiden aineellisesta pohjasta, jotka toteuttavat suuremman osan työstään itse.

Osuudet osakkuus- ja yhteisyrityksistä ovat 17 MEUR, ja merkittävin osa on sijoitus yhteisyritykseen, jonka alla Skarta Energy toimii. Jatkossa rivillä näkyy myös NYABin osuus Uppsalan raitiotiehankkeen yhteisyrityksestä, vaikka se ei kuvasta hankkeen mittakaavaa: yhtiön tasearvo oli 38 TEUR vuoden 2025 lopussa, ja sitä käsitellään pääomaosuusmenetelmällä, joten varoja tai liikevaihtoa ei konsolidoida.

Edellä käsitellyn liikearvon alaskirjausriskin lisäksi pidämme yhtiön varoja kurantteina, eikä niihin liity merkittävää alaskirjausriskiä. Pidämme myös luottotappioriskiä maltillisena, kun otetaan huomioon asiakaskunta ja laskutustapa. Asiakkaat jakautuvat yksityisen sektorin asiakkaisiin (tällä hetkellä n. 65 %, ja osuus on ollut suurempi jo useamman neljänneksen ajan) sekä julkisen sektorin ja suuriin teollisuusasiakkaisiin, ja laskutus perustuu virstanpylväisiin ja ennakkomaksuihin.

Kassa plussalla ja runsaasti rahoitusvaraa

Taseen oma pääoma oli Q2'26:n lopussa 208 MEUR, mikä vastaa vahvaa noin 67 %:n omavaraisuusastetta. NYABin käyttämä mittari sulkee taseen loppusummasta pois saadut ennakkomaksut: oikaisemattomalla tavalla laskettuna oma pääoma kattaa noin 60 % taseen loppusummasta. Korollista velkaa oli Q2'26:n lopussa vain 13 MEUR, josta noin 7 MEUR oli vuokrasopimusvelkoja. Yhtiöllä ei siis ole juurikaan perinteistä rahoitusvelkaa, ja nettokassa on 12 MEUR. Tämä on selvä parannus vuodentakaiseen, jolloin korollista velkaa oli 26 MEUR ja nettovelka-asema +10 MEUR Dovre-kaupan rahoituksen jäljiltä. Velka on sittemmin maksettu takaisin sisäisesti syntyneellä kassavirralla (viimeisen 12 kuukauden vapaa kassavirta noin 35 MEUR), mikä korostaa kevyen pääomarakenteen ja kassavirtaa tuottavan mallin vahvuutta. Yhtiön 300 MSEK:n luottolimiitti oli neljänneksen lopussa täysin käyttämättä, ja korollisten velkojen keskikorko (pois lukien vuokrasopimukset) oli maltillinen 3,7 %. Tätä taustaa vasten pidämme yhtiön maltillista nettovelka/käyttökate-tavoitetta (alle 1,5x) järkevänä raamina, sillä kyseisen mittaluokan velkavipu ei nostaisi osakkeen riskiprofiilia olennaisesti ja jättäisi NYABille runsaasti liikkumavaraa kasvun, yritysostojen ja osinkojen rahoittamiseen.

Korottomia velkoja oli noin 127 MEUR. Lähes kaikki koostui ostoveloista ja muista veloista (84 MEUR) sekä sopimusveloista (37 MEUR), joista jälkimmäinen heijastelee asiakkailta saatuja ennakkomaksuja ja välitavoitelaskutusta. Sopimusvelat ovat sopimusvarojen peilikuva, ja näitä kahta kannattaa tarkastella yhdessä yhtenä nettoasemana, joka osoittaa, kuka rahoittaa ketäkin milläkin hetkellä. Kun NYAB laskuttaa ennen tehtyä työtä, asiakas rahoittaa käytännössä hanketta; kun NYAB tekee työn ennen laskutusta, se rahoittaa asiakasta.

Hankesopimuksiin liittyvät taseen ulkopuoliset takuuvastuut olivat Q2'26:n lopussa 44 MEUR. Nämä ovat asiakkaille hankkeen toteutuksen ajaksi ja takuuajaksi annettuja toteutustakuita, jotka purkautuvat hankkeiden edetessä. Noin 8 %:n osuudella liikevaihdosta taakka on suhteellisen kevyt, mutta sen merkitys on kokoaan suurempi: urakoitsijan tarjoamien urakoiden kokoluokan ratkaisee takuukapasiteetti, ei velkaantuneisuus. Kapasiteetti on varmistettu konsernitasolla panttaamalla omaisuutta 315 MEUR (pitkälti operatiivisten tytäryhtiöiden osakkeita) vain 6 MEUR:n nostettua lainamäärää vastaan. Tämä on tyypillistä pohjoismaisessa pankkilainoituksessa ja osaltaan syy siihen, miksi NYAB rahoittaa itseään edullisesti. Samalla se tarkoittaa, että vakuudet on pitkälti sidottu jo ennestään.

Tausta ennusteille

Ennustamme NYABin liikevaihdon kehitystä lyhyellä ja keskipitkällä aikavälillä segmenttikohtaisesti. Rakennustoiminta muodostaa noin 80 % liikevaihdosta (LTM) ja käytännössä koko tuloksen. Ennustamme sitä tilauskannan kautta: lähtökohtana ovat avaava tilauskanta, odotetut uudet tilaukset ja vauhti, jolla tilauskanta muuttuu liikevaihdoksi. Tärkeitä parametreja ovat muun muassa julkistetut tilaukset, yleinen markkinanäkymä, julkiset ja yksityiset investointiohjelmat sekä historialliset näytöt. Konsultointi puolestaan laskuttaa tunneittain eikä raportoi tilauskantaa, joten mallinnamme sitä toimeksiannoilla olevien konsulttien määrän ja kunkin tuottaman liikevaihdon kautta. Pitkän aikavälin kasvuennusteemme perustuvat markkinakasvuun ja NYABin arvioidun markkinaosuuden kehitykseen. Pitkän aikavälin marginaaliennusteiden pohjana käytämme NYABin historiallista kannattavuutta, taloudellisia tavoitteita sekä yhtiölle arvioimaamme kannattavuuspotentiaalia. NYAB ei anna numeerista ohjeistusta, joten tilauskantamittarit, taloudelliset tavoitteet, markkinoiden kasvu, julkiset ja yksityiset investoinnit sekä johdon kommentit ovat ennusteidemme ensisijaisia tukipylväitä.

Skarta Energy on tällä hetkellä strategisessa arvioinnissa, ja pidämme todennäköisenä, että NYAB myy osuutensa yhteisyrityksestä. Annamme siksi Skarta Energylle vain vähäisen painoarvon ennusteissamme ja arvonmäärityksessämme.

Tilauskanta kattaa 9–10 kuukautta vuodesta

Saman vuoden aikana voitettujen ja toimitettujen töiden kasvanut osuus selittyy osin sillä, miten NYAB voittaa urakoita. Kasvava osa volyymista tulee puitesopimuksista ja esityösopimuksia sisältävistä kumppanuusmalleista, eikä kumpikaan kirjaudu tilauskantaan perinteisen tarjouskilpailun tavoin. Puitesopimus ei kerrytä tilauskantaa ennen kuin asiakas tekee tilauksen. Vaiheisiin 1 ja 2 tai esityösopimukseen (EWA) perustuvassa yhteistoimintamallissa NYAB puolestaan osallistuu hankkeeseen ja saa siitä maksua kuukausia tai vuosia ennen kuin toteutusarvo kirjautuu tilauskantaan.

Kuten raportissa aiemmin todettiin, NYABilla oli Q2'26:n lopussa vaiheen 1 asemia, joiden potentiaalinen toteutusarvo oli noin 600 MEUR. Tästä noin 300 MEUR sijoittui Uppsalan raitiotien ulkopuolelle. Näistä suurin, Letsi–Svartbyn-linja (n. 142 MEUR), on sittemmin allekirjoitettu ja siirtyy Rakennustoiminnan tilauskantaan Q3'26:lla. Jäljelle jäävät pääasiassa SSAB:n kaksi esityösopimusta Luulajassa, joiden johto odottaa muuttuvan tilauksiksi H2'26:n aikana. Mikkelin datakeskus on jo toteutusvaiheessa, ja tilauksia on saatu vaiheittain: tilauskannassa on toistaiseksi noin 10 MEUR, kun johdon arvioima kokonaisarvo on noin 100 MEUR. Loppu riippuu asiakkaan myöhemmistä tilauksista. Varhaisen vaiheen asema ei sido asiakasta, minkä vuoksi huomioimme SSAB:n sopimukset todennäköisyyspainotettuina. Asiakas on kuitenkin maksanut NYABille hankkeen suunnittelusta, ja yhtiö on poikkeuksetta muuttanut vaiheen 1 asemansa ja esityösopimuksensa toteutustilauksiksi – minkä Letsi–Svartbyn sopimusjulkistus nyt vahvistaa. Pääasiallinen epävarmuus koskee siten ajoitusta, ei lopputulosta.

Q3'26:sta alkaen on tärkeää huomioida, että NYABin 50 %:n osuus Uppsalan raitiotiehankkeesta eli noin 294 MEUR kirjataan raportoituun tilauskantaan. Hanke käsitellään kuitenkin pääomaosuusmenetelmällä, eikä se koskaan kerrytä NYABin liikevaihtoa tai liikevoittoa (lisää tästä myöhemmin luvussa). Raportoitu tilauskanta kasvaa siis merkittävästi ilman vaikutusta liikevaihtoon, ja kaikki laskemamme tunnusluvut, myös yllä olevat tilauskantasuhteet, jättävät yhteisyrityksen huomiotta.

Arvioimme tilauskannan olevan hyväkatteinen

Vuonna 2025 NYAB lisäsi tietoisesti kapasiteettia rautatie-, vesihuolto- ja voimansiirtolinjatöihin ja kirjasi kustannukset etupainotteisesti. Tämä painoi Ruotsin marginaaleja hyvin voimakkaan kasvun vuonna. Q4'25-raportissa johto totesi korkeamman katteen erikoisalojen osuuden tilauskannassa kasvaneen ja kertoi sen näkyvän selvästi tuotannossa touko–kesäkuusta 2026 alkaen. Q2'26 tuki väitettä selvästi: Rakennustoiminnan marginaali nousi 5,3 %:sta 6,3 %:iin ja Ruotsin marginaali 5,8 %:sta 7,7 %:iin. Johdon mukaan parannus oli volyymin ja jakauman yhdistelmä, ja sen rakenteellinen osa johtui tietoisesta siirtymisestä paremmin hinnoiteltuihin erikoisaloihin.

Viimeisen 12 kuukauden tilausvirta osoittaa samaan suuntaan. Suuremmat nimeltä mainitut sopimukset sijoittuvat täsmälleen priorisoituihin erikoisaloihin: Perämeren radan 30 MEUR:n lisäosuus vuoteen 2030 asti, A-Trainin Arlanda Express -varikon laajennus, 15 MEUR:n vesi- ja jätevesisopimus Nykvarnissa sekä Fingridin Pikkumuolan 400 kV:n sähköasema. Kalixin ja Piitimen kunnossapidon puitesopimukset tuovat tasaista volyymia kausiluonteisesti heikoille neljänneksille. Mikkelin ensimmäinen konesalisopimus puolestaan sijoittuu segmenttiin, jonka katteet ovat johdon mukaan keskimääräistä hieman paremmat, koska nämä asiakkaat arvostavat laatua ja aikataulua hinnan edelle. Viimeisen 12 kuukauden aikana saadut tilaukset ovat ylittäneet tilauskannan koon, joten hyvin pieni osa nykyisestä tuotannosta lienee hinnoiteltu vuosien 2022 ja 2023 inflaatiohuipun aikana.

Ennusteidemme taustalla vaikuttavat kysyntäajurit

NYABin kysyntä lepää kahden pilarin varassa. Ensimmäinen koostuu poliittisesti sidotuista, vuosia etukäteen suunnitelluista investoinneista: Svenska kraftnätin (n. 20 mrd. € vuosina 2026–2035) ja Fingridin (n. 5 mrd. €) säännellyistä kantaverkkoinvestoinneista sekä Ruotsin vuosien 2026–2037 kansallisesta liikennesuunnitelmasta (n. 106 mrd. €), jossa rautateiden osuus uusista investoinneista on noin 80 %. Puolustusala tuo mukaan kolmannen elementin, joka on vielä varhaisessa vaiheessa mutta tuottaa jo tulosta nimetyissä hankkeissa. Vuotuiset määrärahat kulkevat kuitenkin valtionbudjettien kautta, kuten Suomen vuoden 2026 leikattu kunnossapitobudjetti osoittaa. Toinen pilari muodosti vuonna 2025 noin 65 % liikevaihdosta ja koostuu yksityisistä investoinneista: teollisista asiakkaista (kuten SSAB, LKAB ja Boliden), konesalikehittäjistä sekä Konsultoinnin pitkälti yksityisestä asiakaskunnasta. Se riippuu enemmän asiakkaiden omista investointipäätöksistä. Koska NYAB ei rakenna asuinrakennuksia, se on pystynyt kasvamaan asuntomarkkinavetoisen taantuman läpi. Suurin heijastusvaikutus on tullut muualta liikevaihtoa hakevien urakoitsijoiden kiristyneestä kilpailusta, mikä näkyy selvimmin Suomessa.

Ruotsin markkinaolosuhteet ovat NYABin kolmesta markkinasta suotuisimmat, ja odotamme niiden säilyvän sellaisina koko ennustejaksomme ajan. Talous on näistä kolmesta vahvimmassa kunnossa, ja Ruotsin keskuspankki ennustaa kasvun olevan 2,2 % vuonna 2026 ja 2,3 % vuonna 2027. Tärkeämpää on kuitenkin se, että NYABin palvelema kysyntä perustuu ohjelmiin, joiden toteutus jatkuu pitkälle tämän jakson yli ja jotka ovat suurelta osin suojassa vuotuiselta budjettisykliltä. Laajempi rakennusmarkkina pysyy vaisuna, mikä on neljä viidesosaa tuotannostaan alihankintana ostavalle urakoitsijalle pikemminkin hyödyllistä kuin haitallista: alihankkijoiden kapasiteettia on hyvin saatavilla ja se on kilpailukykyisesti hinnoiteltua, kun tilauskanta samalla kasvaa.

Suomi on poikkeus. Valtion kunnossapitobudjettia leikattiin vuodelle 2026, ja julkisen velan ennustetaan nousevan yli 90 %:iin BKT:sta. Puolustusmenot on vapautettu tästä puristuksesta: kevään kehysriihessä sotilaallisen liikkuvuuden hankkeiden ensimmäiseen vaiheeseen osoitettiin 112 MEUR, pääosin raide- ja tiehankkeisiin Itä- ja Pohjois-Suomessa. Suomen julkinen kysyntä siirtyy siis kunnossapidosta kohti kehittämistyötä sen sijaan, että se supistuisi, ja loput kasvusta tulee yksityisistä energia- ja teollisuushankkeista. Suomen rakennusluottamus on parantunut tänä vuonna jyrkästi helmikuun -23,7:stä syyskuun -3,5:een, mikä sopii markkinaan, joka on saavuttamassa pohjansa ennemmin kuin laajenemassa. Datakeskukset ovat uusin kysynnän lähde, ja Mikkelin hanke on ensisijainen ajuri vahvassa kasvussa, jota odotamme NYAB Finlandille vuonna 2026.

Norjassa NYABin toiminta on Konsultointi-segmentin varassa. Norges Bank laski manner-Norjan kasvuennustettaan kesäkuussa ja selitti osan hidastumisesta öljyyn liittyvien hankkeiden valmistumisella. Sama tekijä on Dovren heikon tilauskertymän taustalla.

2026 on toisen vuosipuoliskon varassa

Konsultoinnin marginaalia on kuitenkin syytä tarkastella taustoineen. NYAB on toteuttanut useita toimenpiteitä integroidakseen liiketoiminnan tiiviimmin osaksi konsernia ja parantaakseen kannattavuutta. Samalla yhtiö on vahvistanut kaupallisia valmiuksiaan ja rakentanut uutta johtoryhmää Norjaan. Johdon mukaan toimenpiteet ovat aiheuttaneet kertaluonteisia kuluja ja tukevat kannattavuutta tulevilla neljänneksillä. Marginaalikehitys on silti ollut yrityskaupan jälkeen odotuksiamme heikompaa, ja koska painopiste on ollut ensisijaisesti kannattavuudessa eikä kertaluonteisia kuluja ole yksilöity, suhtaudumme marginaalin jatkokehitykseen nyt hieman varovaisemmin.

Loppuvuonna 2026 äskettäin allekirjoitettu Svenska kraftnätin linjahanke (n. 142 MEUR) kirjataan tilauskantaan Q3'26:lla ja nostaa Q3:n Rakennustoiminnan tilauskertymäennusteemme noin 225 MEUR:oon. Q4:lle huomioimme SSAB:n esityösopimusten todennäköisyyspainotetut vaikutukset, jolloin raportoitu Rakennustoiminnan tilauskertymä on neljänneksellä noin 138 MEUR; vaikutuksia ulottuu myös H1'27:lle. Odotamme siis suuren osan näistä urakoista päätyvän tilauskantaan vuoden 2026 liikevaihdon sijaan, mikä parantaa näkyvyyttä vuosien 2027–2028e ennusteisiimme. Näiden oletusten pohjalta vuodenvaihteen tilauskanta on noin 553 MEUR eli 45 % edellisvuotta suurempi.

Kannattavuudessa odotamme vahvan tilauskannan, erikoisalojen hankkeiden kasvavan painoarvon ja volyymien kasvun tuoman operatiivisen vivun nostavan Rakennustoiminnan liikevoittomarginaalin 9,6 %:iin H2'26:lla (H2'25: 9,2 %). Vertailukautta rasittivat H1'25:llä toteutetun kapasiteetin rakentamisen viipyvät vaikutukset, jotka heikensivät käyttöasteita. Nämä näkyvät arviomme mukaan vertailussa vuoteen 2024, jolloin vastaava H2-marginaali oli 10 %; hankkeiden marginaalit ovat johdon mukaan muuten pysyneet terveinä.

Konsultoinnissa odotamme päinvastaista kehitystä: segmentti yltää toisella vuosipuoliskolla noin 50 MEUR:n liikevaihtoon, kun vuotta aiemmin se oli 56 MEUR. Koska segmentti laskuttaa tunneittain eikä raportoi tilauskantaa, sen liikevaihto on toimeksiannolla olevien konsulttien määrä kerrottuna kunkin laskutuksella. Alle 1,0x:n tilaus-laskutussuhde kutistaa siten liikevaihtopohjaa suhteellisen nopeasti, kun taustalla ei ole tilauskantaa, johon turvautua. Viimeisen 12 kuukauden aikana tilauskertymä oli 77 MEUR ja liikevaihto 107 MEUR, eli suhde oli 0,72x – pelkästään Q2'26:lla 0,57x. Toimeksiannolla olleiden konsulttien määrä laski keskimäärin 703:sta vuonna 2025 606:een Q2:n lopussa, kun taas konsulttikohtainen liikevaihto pysyi pitkälti ennallaan. Lasku johtuu siis kokonaan henkilöstömäärästä, ei hinnoittelusta. Näiden ajurien sekä Norjan offshore-markkinan ja uusiutuvan energian edelleen vaimean aktiivisuuden vuoksi volyymikasvun lähiajan näkymät ovat mielestämme vaisut.

Marginaaleissa tilanne on mielestämme toinen, sillä mahdollisen elpymisen taustalla olevat toimet ovat konkreettisia: uusi johto, integraatio- ja tehostamistoimet, Pohjois-Amerikan toimintojen myynti, kesällä Ruotsiin perustettu konsultointiliiketoiminta sekä Norjan maa- ja offshore-yksiköiden fuusio. Johto on todennut odottavansa näiltä selvää marginaaliparannusta vuonna 2027. Suhtaudumme siksi varovaisesti odotuksiin merkittävästä nosteesta vuonna 2026. Odotamme pehmeiden markkinaolosuhteiden, marginaalitoimenpiteiden kustannusten ja supistuvan henkilöstömäärän painavan marginaalia edelleen H2'26:lla, jolloin ennustamme sen olevan 3,0 % (H2'25: 3,5 %). Kaksi neljännestä yli 1,0x:n tilaus-laskutussuhteella, parantuneet markkinaolosuhteet tai kasvava konsulttimäärä saisivat meidät arvioimaan näkemystämme uudelleen.

Nettorahoituserien odotamme olevan maltillisesti plussalla 0,8 MEUR:ssa (H1'26: 0,6 MEUR), mikä johtuu NYABin vahvasta nettokassasta ja matalasta absoluuttisesta velkatasosta. Veroissa sovellamme 20,6 %:n veroastetta tulokseen ennen veroja ilman osakkuusyhtiöriviä, koska yhteisyrityksen tulos kirjataan verojen jälkeen. Raportoitu efektiivinen veroaste jää siten hieman matalammaksi, noin 20 %:iin. Ennustamme osakekohtaisen tuloksen (EPS) olevan 0,048 euroa vuonna 2026 (FY25: 0,030 EUR). Vahva liikevaihdon kasvu sitoo arviomme mukaan käyttöpääomaa kohtuullisesti, ja odotamme operatiivisen kassavirran (37 MEUR) kehittyvän suhteellisen hyvin liikevoiton tahdissa. Matalien investointitarpeiden vuoksi vapaa kassavirta on odotuksissamme noin 33 MEUR. Vuonna 2027 maksettavan osingon odotamme olevan 0,018 euroa osakkeelta vuoden 2026 tuloksesta (aik. 0,016 EUR; FY25: 0,014 EUR), mikä vastaa ennusteessamme 37 %:n osingonjakosuhdetta.

Vuoden 2027 ennusteet

Ajoitus on tässä enemmän oletus kuin aikataulu, sillä sopimuksen solmiminen noudattaa asiakkaan omaa päätösprosessia. Raportoitu tilauskertymä poikkeaa siksi yksittäisellä neljänneksellä profiilistamme, vaikka kokonaissumma osoittautuisi pääpiirteissään oikeaksi. Liikevaihdon kannalta merkitsee kuitenkin toteutuksen alkamisajankohta, ei sopimuksen julkistamishetki: neljänneksellä tai kahdella siirtyvä allekirjoitus siirtää tilauskantaa muuttamatta olennaisesti vuoden 2027 liikevaihtoamme.

Vaiheittain tilattavat hankkeet käyttäytyvät eri tavalla, sillä niiden arvo kirjautuu tilauskantaan vähitellen ja jokainen tilaus on erillinen kokonaisuus, joka toimitetaan varsin pian kirjaamisen jälkeen – kuten Mikkelin konesalihankkeessa. Näillä oletuksilla Rakennustoiminnan liikevaihto on vuonna 2027 ennusteessamme 597 MEUR eli 14 % edellisvuotta suurempi. Oletamme taustalla olevan tilauskertymän olevan kvartaalitasolla noin 138 MEUR, mikä yhdessä jäljellä olevien vaiheen 2 konversioiden kanssa nostaa raportoidun tilauskertymän koko vuodelta noin 612 MEUR:oon (2026e: 695 MEUR) ja jättää vuodenvaihteen tilauskannan noin 568 MEUR:oon (2026e: 553 MEUR).

Konsultoinnissa odotamme noin 103 MEUR:n liikevaihtoa eli suurin piirtein vuoden 2026 tasoa. Oletamme tilauskertymän elpyvän vain vähitellen ja tilaus-laskutussuhteen pysyvän alle 1,0x:n, sillä volyymin kasvulle näemme vain vähän tilaa ennen kuin segmentin omat hankkeet ja vahvempi markkina alkavat vaikuttaa.

Arvioimme edelleen Konsultointi-liiketoiminnan marginaalin paranevan vuonna 2027, kun käyttöön otetut toimenpiteet alkavat purra. Olemme kuitenkin laskeneet odotetun nousun 2,5 %:iin (aik. 2,9 %, 2026e: 2,1 %), koska Q1'25:n yrityskaupan jälkeen marginaalin paranemisesta on nähty vain vähän merkkejä ja yhtiön painopiste on siitä lähtien ollut kannattavuudessa.

Uppsalan hankkeen tuotot löytyvät liikevoittorivin alapuolelta

NYABin osuus Uppsalan tuloksesta kirjataan pääomaosuusmenetelmällä, joten hanke ei tuo liikevaihtoa tai liikevoittoa 6,5 mrd. kruunun (n. 588 MEUR) nimellisarvostaan huolimatta. NYAB kirjaa sen sijaan osuutensa yhteisyrityksen verojen jälkeisestä tuloksesta liikevoiton (EBIT) alapuolelle. Johto on kertonut tuotannon jakautuvan suhteellisen tasaisesti sopimuskaudelle: NYABin osuus on ensimmäisen kuuden vuoden aikana noin 500 MSEK (n. 45 MEUR) vuodessa, ja hankkeen marginaalit ovat Rakennustoiminnan keskiarvon tasolla. Mallinnamme tämän pohjalta pieniä tuottoja jo vuodesta 2026 alkaen. Sopimuksen rakennuspainotteisimpina kausina (2027–2032) ne ovat arviomme mukaan noin 2,5 MEUR. Jos NYAB laskuttaa yhteisyritystä myös lisähenkilöstöstä tai konsultointipalveluista, laskutus kirjataan liikevaihdoksi ja liikevoitoksi tavanomaiseen tapaan. Johto viittasi operatiivisen tuloksen mahdollisiin lisiin, mutta järjestelyn laajuus on edelleen neuvottelujen kohteena, ja oletamme kanavan olevan vaatimaton, kunnes lopullinen toimintamalli vahvistetaan. Ennusteemme eivät siksi sisällä tässä vaiheessa liikevaihtoa tai katetta palveluista, joita NYAB saattaa erikseen sopia toimittavansa yhteisyritykselle. Käsittelemme niitä ennusteidemme nousuvarana.

Keskipitkän ja pitkän aikavälin ennusteet

Vuonna 2028 näkyvyys on luonnollisesti heikompi, kun nykyisen tilauskannan hankkeet valmistuvat ja tilalle on saatava uusia, vielä julkistamattomia sopimuksia. Keskeinen tunnistettava tekijä on nykyinen hankeputki, jonka sopimukset odotetaan solmittavan vuosina 2026–2027. Odotamme enemmistön näistä yltävän korkeaan tuotantoaktiivisuuteen vuoden 2028 aikana. Näiden ulkopuolella liikevaihto riippuu tilauskertymästä, jota emme vielä voi nimetä. Oletamme siksi taustalla olevan virran jatkavan kasvuaan karkeasti liiketoiminnan tahdissa noin 160–190 MEUR:oon neljänneksessä. Ennustamme 750 MEUR:n liikevaihtoa (aik. 731 MEUR) eli 7 %:n kasvua, ja Konsultoinnilta odotamme vain vaatimatonta kasvua (+2 %). Tällä aikajänteellä kasvua ei arviomme mukaan rajoita kysyntä, jota rahoitetut liikenne- ja sähköverkko-ohjelmat tukevat edelleen kaikilla kolmella markkinalla, vaan kapasiteetti. Johto on tuonut selvästi esiin, että toimihenkilöosaamisen rekrytointi ja perehdyttäminen rajoittaa mallin skaalautumisnopeutta, eikä konsernin henkilöstömäärä ole kasvanut tilauskannan tahdissa.

Liikevoiton ennustamme olevan 54 MEUR (aik. 53 MEUR) ja marginaalin 7,2 % (ennallaan). Parannus tulee odotuksissamme erikoisalojen kasvavasta osuudesta sekä Konsultoinnin edelleen paranevasta tuloksesta. Emme mallinna yhtiön saavuttavan 7,5 %:n tavoitettaan ennustejaksollamme, sillä se vaatisi sekä Konsultoinnin että Suomen marginaalien paranemista muutamalla prosenttiyksiköllä (Konsultointi vähintään 4 %:iin ja Suomi noin 5–7 %:iin). Näemme tämän mieluummin toteutuvan ennen kuin ennustamme sitä.

Taseen odotetaan pysyvän vahvana

Arvostuksen yhteenveto

Toistamme NYABin osta-suosituksen ja nostamme tavoitehinnan 9,2 kruunuun (aik. 8,4 kr). Nousu johtuu kohonneista tulosennusteistamme sekä arvostuksen rullaamisesta eteenpäin, jolloin vuoden 2027 tulosennusteet saavat enemmän painoarvoa. Olemme myös järjestäneet verrokkiryhmämme uudelleen riskiprofiilin ympärille. Tämä laski hyväksyttäviä arvostushaarukoitamme jonkin verran, mutta ei vaikuttanut olennaisesti kokonaisarvostukseen, sillä NYAB on käynyt kauppaa johdonmukaisesti aiempien haarukoidemme alalaidassa tai sen alapuolella.

Sijoitustarina perustuu mielestämme enemmän siihen, mihin NYAB on menossa, kuin siihen, missä se on ollut. Loppumarkkinat ovat muuta rakentamista vähemmän suhdanneherkkiä, sillä merkittävä osa kysynnästä perustuu monivuotisiin julkisiin investointisuunnitelmiin ja yksityinen kysyntä tulee pitkälti vakiintuneilta teollisuuden ja energia-alan asiakkailta. Rakenteelliset ajurit – vihreä siirtymä, deglobalisaatio, kaupungistuminen ja puolustus – pitävät investoinnit korkealla tasolla vuosien ajan. NYAB on onnistunut muuttamaan varhaisen suunnittelutyön toteutussopimuksiksi, viimeksi Uppsalan raitiotiessä ja Svenska kraftnätin hankkeessa. Tämä antaa yhtiölle vahvan aseman, kun asiakkaat siirtyvät kohti yhteistoiminnallisia hankintoja. Liiketoimintamalli on myös pääomakevyt, sillä yhtiö ei rakenna asuntoja ja ostaa suurimman osan tuotannostaan ulkopuolelta. Käyttöpääoma pysyy siten matalana, valtaosa tuloksesta muuttuu kassaksi ja pääoman tuotot ovat paremmat kuin useimmilla verrokeilla.

Tästä huolimatta NYAB käy kauppaa sekä riskiprofiililtaan vastaavien infrarakentajien että suurten monialaurakoitsijoiden alapuolella. Yhtiön kasvu, taseen vahvuus ja pääoman tuotot oikeuttavat mielestämme kohtuullisen preemion verrokkiryhmän mediaaniin nähden, mutta eivät siirtymistä kokonaan pois urakoitsijaryhmästä. Arvostuskertoimet, suhteellinen arvostus, osien summa ja DCF-malli osoittavat yhdessä 7,9–10,1 kruunun osakekohtaiseen käyvän arvon haarukkaan, jota kokonaistuotto-odotuksen laskelma tukee.

Arvostusmenetelmät

Arvostamme NYABia absoluuttisten arvostuskertoimien, suhteellisen arvostuksen ja osien summa -laskelman (SOTP) avulla. Tuemme arvonmääritystä lisäksi kokonaistuotto-odotuslaskelmalla ja kassavirtalaskelmalla (DCF). Kuten raportissa on aiemmin todettu, emme anna arvostusosiossa suurta painoarvoa Skarta Energylle, koska se on strategisen arvioinnin kohteena. Käytämme sen tasearvoa. Elokuisen päivityksemme jälkeen olemme kuitenkin sisällyttäneet Uppsalan yhteisyrityksen liiketoimintaan kuulumattomaksi eräksi, mikä tukee DCF- ja osien summa -arvonmääritystämme.

NYABia tulisi arviomme mukaan hinnoitella kannattavan kasvuyhtiön tavoin eli ensisijaisesti tulospohjaisilla kertoimilla. Suosimme erityisesti taserakenteen huomioivaa EV/EBIT-kerrointa, mutta myös EV/EBITDA-kerrointa sekä nettotulospohjaista P/E-kerrointa. EV/EBIT-kertoimen käyttökelpoisuus heikkenee kuitenkin hieman ajan myötä, kun Uppsalan yhteisyrityksen tulososuus kirjautuu liikevoiton alapuolelle. Osuus on silti suhteellisen maltillinen ja vaikutukseltaan vaatimaton. Arvioimme näitä kertoimia sekä absoluuttisesti että suhteessa verrokkiryhmään.

NYAB Ruotsilla on pitkä toimintahistoria, mutta nykyinen konsernirakenne on suhteellisen uusi. Painotamme siksi enemmän kuluvan ja seuraavan vuoden tuloskertoimia. DCF-malli toimii täydentävänä työkaluna, mutta sen painoarvo arvostuksessamme on vähäinen, koska NYABin historia nykymuodossaan on lyhyt. Malli sisältää Skarta Energyn vain tasearvossa eikä kuvasta sen pitkän aikavälin potentiaalia, vaan toimii lähinnä olemassa olevien liiketoimintojen arvottamisen työkaluna.

Yhtiön hyvän kassaprofiilin vuoksi näemme osinkotuoton lisäkomponenttina, joka tukee tulosodotuksia yhtiön jatkaessa kasvustrategiaansa.

Arvostukseen vaikuttavat tekijät lyhyellä ja keskipitkällä aikavälillä

Verrokkiryhmä

Olemme arvioineet tässä päivityksessä verrokkiarvonmäärityksen uudelleen ja rakentaneet sen ensisijaisesti kahden kysymyksen varaan: kuka kantaa valmiiksi saattamisen riskin (cost-to-complete) ja kuinka paljon pääomaa liiketoiminnan on sidottava tämän riskin kantamiseen. Aiempi ryhmittelymme perustui toimialaluokitteluun, mikä sijoitti käytännössä saman mediaanin sisälle yhtiöitä, joiden tulosheilunta on hyvin erilaista. Riskiprofiilin mukainen ryhmittely on mielestämme edustavampi: jokainen ryhmä vastaa tiettyyn kysymykseen, ja ryhmä, johon arvostuksemme nojaa, kantaa aidosti NYABin kaltaisia riskejä. Jaamme verrokkiryhmän nyt seuraaviin alaryhmiin: infrarakentajat (esim. GRK Infra, Kreate, NRC Group), asennus ja kunnossapito (esim. Bravida, Eltel), insinööritoimistot (esim. Sweco, Rejlers, Sitowise), suuret monialaurakoitsijat (esim. Skanska, NCC, Peab) sekä henkilöstö- ja neuvontapalvelut (esim. Brunel, Aqualis).

Verrokkiryhmien ja niiden alaryhmien välillä on eroja liiketoimintamalleissa, painopistealueissa, palvelulaajuudessa, liikevaihtojakaumassa, yhtiön koossa ja maantieteellisessä jakaumassa. Jako kuvastaa silti arvostuskertoimia ohjaavaa tekijää paremmin kuin aiempi lähestymistapamme. Arvonmäärityksemme nojaa ensisijaisesti infrarakentajiin, sillä tällä verrokkijoukolla on pitkälti samat loppumarkkinat, asiakastyypit, sopimusmuodot ja tuloutus kuin NYABilla. Niiden kertoimet heijastavat myös sitä, mitä markkina on valmis maksamaan riskistä, jonka NYAB todellisuudessa ottaa kantaakseen.

*Infrarakentajien sarja alkaa huhtikuusta 2021, jolloin Kreaten listautuminen nosti ryhmän jäsenmäärän kolmeen. GRK Infra listattiin vasta toukokuussa 2025, joten tämän ryhmän historia on olennaisesti lyhyempi kuin muiden.

Alaryhmien väliset arvostuserot ovat kaventuneet vuosien varrella, mikä on NYABin asemoinnin kannalta olennaisin havainto. Kun kolmen vuoden mediaaneja verrataan kymmenen vuoden mediaaneihin, asennus- ja kunnossapitoyhtiöiden preemio suuriin monialaurakoitsijoihin nähden on laskenut EV/EBIT-kertoimella mitattuna noin 3x:stä 0,7x:ään ja insinööritoimistojen preemio 2x:stä 1,4x:ään. P/E-kertoimella molemmat preemiot ovat kadonneet kokonaan: kolmen vuoden mediaanilla asennus- ja kunnossapitoryhmä sekä insinööritoimistot hinnoitellaan nyt hieman suurten monialaurakoitsijoiden alapuolelle kertoimilla 13,0x ja 13,2x suhteessa 13,4x:ään, kun kymmenen vuoden historia osoittaa 2,2x:n ja 1,6x:n preemioita. Arvioimme tämän johtuvan osittain suurten monialaurakoitsijoiden viime vuosien heikommasta tuloskunnosta pehmeämmillä asuntomarkkinoilla, mikä nostaa niiden kertoimia.

Infrarakentajien alennus insinööritoimistoihin nähden on kaventunut 3,4x:stä 2,7x:ään ja asennus- ja kunnossapitoryhmään nähden 4,5x:stä 2,0x:ään. Tällä on merkitystä NYABin arvonmäärityksen kannalta. Aiemmissa raporteissamme olemme esittäneet, että NYABin liiketoimintamallissa on enemmän yhteistä insinööri- tai teknisen konsultointiyrityksen kuin perinteisen urakoitsijan kanssa. Uskomme argumentin analyyttisen ytimen pitävän edelleen paikkansa, mutta markkina maksaa erottelusta yhä vähemmän. Koska NYAB on urakoitsija, jonka pääomaintensiteetti muistuttaa insinööri- tai teknistä konsultointiyritystä, pidämme silti perusteltuna arvostaa sitä preemiolla lähimmässä verrokkiryhmässään. Preemio saa lisätukea siitä, että NYAB pärjää hyvin myös perusluvuissa: sen odotettu kasvu on nopeampaa kuin kolmella neljästä verrokista, EBIT-marginaali on korkeampi kuin kolmella neljästä, ja se on ryhmän kahdesta nettokassayhtiöstä toinen.

Perustelujamme rajoittaa kuitenkin GRK Infra. Vuosien 2026–2028 ennusteidemme perusteella GRK on NYABia kannattavampi: sen liikevoittomarginaali on noin 9,0 %, kun NYABin on noin 7 %. GRK:lla on lisäksi suhteessa yritysarvoonsa noin kaksinkertainen nettokassa, ja se hinnoitellaan verrokkiryhmänsä alimmalla kertoimella. Emme siis perusta näkemystämme NYABista verrokkiryhmää parempaan kannattavuuteen. Toisaalta GRK:n tase on melko ylikapitalisoitunut, mikä osaltaan painaa EV-pohjaisia arvostuskertoimia. NYABin vahvuuksia GRK:hon verrattuna ovat näkemyksemme mukaan kevyempi tase, hankkeiden matalampi hintariski sekä vahvempi näyttö toimialan keskiarvoa korkeammista marginaaleista. Uskomme myös, että NYABin mallilla on liiketoiminnan elinkaaren aikana edellytykset tuottaa vahvempia marginaaleja arvoketjuaseman, tarjouskilpailuissa osoitetun korkean valikoivuuden ja maantieteellisen jakauman ansiosta, vaikka marginaaliprofiileissa on tällä hetkellä eroja. Sama näkyy arviomme mukaan myös yhtiöiden taloudellisissa tavoitteissa (NYAB yli 7,5 %, GRK yli 6 %).

Hyväksyttävä arvostus

Konsultointi-segmentti kuitenkin laimentaa edelleen konsernin kannattavuutta, ja sen markkina-aktiivisuus on tällä hetkellä heikompaa. Yli 7,5 %:n liikevoittomarginaalitavoite on lisäksi siirtynyt kahdella tilikaudella eteenpäin, ja Suomen kannattavuus jää heikossa markkinaympäristössä potentiaalinsa alapuolelle. Pidämme siksi haarukoidemme keskikohtaa eli noin 11–12x EV/EBIT- ja 13–14x P/E-kertoimia tällä hetkellä perusteltuna. Haarukan yläpäähän siirtyminen edellyttäisi näkemyksemme mukaan näyttöjä Konsultoinnin marginaalien kestävästä paranemisesta, Suomen liikevoiton positiivisesta kehityksestä sekä ennätystilauskannan muuttamisesta liikevaihdoksi ilman toteutusongelmia.

Arvonmääritysoletuksemme edellyttävät NYABin jatkavan toimialan keskiarvoa nopeampaa kasvua ja parempaa kannattavuutta. Heikkous kummassa tahansa – tai molemmissa – johtaisi siihen, että arvioimme hyväksyttävän arvostushaarukan uudelleen ja todennäköisesti supistaisimme sen lähemmäs verrokkiryhmän mediaania. Toisaalta selkeä edistyminen Suomen toimintojen ja ostettujen Dovre-liiketoimintojen kannattavuudessa on jatkossa positiivinen ajuri hyväksyttävälle arvostukselle.

Absoluuttinen arvostus

Osien summa -laskelma

Kun näihin lisätään arviomme NYABin osuudesta Skarta Energyssä (n. 17 MEUR) ja Uppsalan yhteisyrityksessä (n. 11 MEUR), osien summa -analyysimme antaa osakkeelle 7,9–9,7 kruunun indikatiivisen arvon.

Odotettu kokonaistuotto tulevina vuosina