Multitude: Tuotto-riskisuhde heikentynyt nousseen arvostuksen myötä

Automaattikäännös: Alkuperäinen julkaistu englanniksi 19.6.2025 klo 4.55 GMT. Huomioithan, että automaattikäännös kattaa toistaiseksi vain tämän tekstin ja voi sisältää virheitä. Voit antaa automaattikäännösten laadusta ja mahdollisista virheistä palautetta täällä.

Multituden osake on jatkanut positiivista kehitystään vahvan Q1-tuloksen jälkeen. Tulosperusteinen arvostus ei ole kallis, mutta taseperusteisen arvostuksen noustessa odotukset tulevaisuuden kestävälle oman pääoman tuotolle ovat selvästi kasvaneet. Arvioimme arvostustason saavuttaneen neutraalin tason (P/B 1,0x), minkä myötä tuotto-riskisuhde on jossain määrin heikentynyt, ja uskomme, että parhaat ostopaikat ovat jo takana. Toistamme 7,0 EUR:n tavoitehintamme, mutta laskemme suosituksemme Vähennä-tasolle (aik. Lisää).

Vahvat tuloskasvun näytöt viime vuosilta

Multitude on pysynyt vahvalla tuloskasvun uralla vuoden 2020–2021 COVID-19-pandemian aikaisen jyrkän tuloslaskun jälkeen. Yhtiö asetti kunnianhimoiset kolmivuotiset taloudelliset tavoitteet vuoden 2021 lopulla ja onnistui saavuttamaan ne vuosittain vuosina 2022–2024. Vuoden 2025 ohjeistus huomioiden (nettotulos 24–26 MEUR), nettotulos saavuttaa tänä vuonna kaikkien aikojen ennätystason (perpetuaalikorot huomioiden lähellä kaikkien aikojen huippua).

Viime vuosien tulosparannukset ovat tulleet sekä laskeneesta kulu/tuotto-%:sta että luottotappio-%:sta, joista jälkimmäinen on ollut erityisen merkittävä ajuri edellisinä neljänneksinä. Tämä on seurausta parantuneista luotonantoprosesseista ja parantuneesta omaisuuserien laadusta (suurempi osuus vakuudellisista lainoista). Yleisesti ottaen liikevaihdon kasvu ei mielestämme ole ongelma yhtiölle, mutta kannattava kasvu maltillisella riskienhallinnalla on selvästi vaikeampaa. Kaiken kaikkiaan yhtiö on onnistunut tässä hyvin aiempina neljänneksinä.

Pienemmät liiketoimintayksiköt kehittymässä tuloksentekijöiksi

Q1/25-tuloksen yhteydessä Multitude antoi liiketoimintakohtaiset tavoitteet vuodelle 2025. Yhtiö odottaa kuluttajapankkitoiminnan liikevoiton kasvavan vähintään 5 %, pk-yrityspankkitoiminnan kasvavan kaksinumeroisesti ja saavuttavan kannattavuuden H2:lla sekä tukkupankkitoiminnan liikevoiton olevan 4–5 MEUR. Pidämme kuluttajapankkitoiminnan tavoitetta erittäin toteuttamiskelpoisena, mutta pk-yrityspankkitoiminnan ja tukkupankkitoiminnan tavoitteet ovat selvästi haastavampia.

Q1/25:llä kuluttajapankkitoiminta teki 8,6 MEUR:n liikevoiton (Q1/24: 6,1 MEUR) ja tuotti siten käytännössä koko konsernin tuloksen. Pk-yrityspankkitoiminnan kannattavuuskehitys on ollut heikkoa viime vuosina, mutta trendi on positiivinen (-0,6 MEUR vrt. Q1/24: -3,1 MEUR). Tukkupankkitoiminta on onnistunut kääntymään kannattavaksi (0,3 MEUR vrt. Q1/24: 0,0 MEUR) varhaisesta vaiheestaan huolimatta. Yhtiö on myös ollut erittäin positiivinen liiketoiminnan näkymien suhteen. Pienempien yksiköiden kannattavuustavoitteiden toteutuminen olisi erittäin positiivista sijoitustarinaa ajatellen, sillä konserni saisi uusia tuloksentekijöitä ja monipuolistaisi tulonmuodostustaan yleisesti.

Arvostus on saavuttanut neutraalin tason

Näkemuksemme mukaan Multituden hyväksyttävä kerroin on tällä hetkellä haarukassa 0,85–1,15x, mikä on johdettu oletuksista kestävän oman pääoman tuoton ja oman pääoman kustannuksen suhteen. Kun taseessa olevat perpetuaalilainat käsitellään velkana, Multituden P/B on tällä hetkellä noin 1,0x, mikä on haarukan keskivaiheilla ja viittaa näkemyksemme mukaan melko neutraaliin arvostukseen. Tasepohjainen arvostus on myös hieman verrokkeja korkeampi (vaikka Multituden oman pääoman tuotto-% on myös korkeampi). Tuloskertoimilla arvostus ei ole kallis (2025e P/E 8x), mutta kun otetaan huomioon, että selvästi matalamman riskin suuret pankit hinnoitellaan myös alle P/E 10x, arvostuskerroin ei ole kovin houkutteleva. Myös Lea Bank -omistus (24,5 %) pitää ottaa huomioon arvostuksessa, mutta Lea Bankin osakekurssin viimeaikainen lievä lasku huomioon ottaen sijoitukseen liittyen taseessa ei ole merkittävää piilevää arvoa. Kaiken kaikkiaan uskomme Multituden liiketoiminnan vahvan vireen jatkuvan, mutta osakkeen vuoden alun alun (YTD) tuoton ollessa hieman alle 60 % (mukaan lukien osinko, osingon), uskomme tämän jo pitkälti olevan hinnoiteltu osakkeeseen.